2022年年报点评：息差环比回升，涉房敞口收缩
招商银行(600036)
事件：3月24日，招商银行发布2022年报。营收3447.8亿元，YoY+4.1%；归母净利润1380.1亿元，YoY+15.1%；不良率0.96%，拨备覆盖率451%。
净利息收入增速较坚挺，利润增速延续上行。截至22年末，营收累计同比增速（下同）较22Q3下降1.3pct，主要受其他非息收入同比小幅负增长的拖累，22Q4债市回调对公允价值变动损益带来明显冲击。债市波动也进一步影响到净手续费收入，全年同比负增长，主要是代销基金收入同比下降所致。净利息收入表现相对亮眼，保持在7%以上的增速，净息差回升提供重要支撑。归母净利润同比增速较22Q3提升0.9pct，已连续三季度呈抬升趋势。
尽管市场有波动，但招行财富管理转型持续推进。22年招行零售AUM同比增速仍达到12.7%，其中私行AUM的占比基本保持稳定，财富产品持仓客户数同比增长14.1%。且在债市急跌前，截至22年10月末，测算招银理财规模较年初增长近7%。进一步来看，22年下半年，个人存款定期化趋势反而有所放缓，定期存款在个人存款中占比仅提升0.6pct（上半年3.6pct），这有望为23年财富管理业务开展、零售AUM结构优化提供更好的弹性。
净息差环比回升，来自金融投资和同业业务收益率的提升。22年净息差较前三季度提升4BP，主要是生息资产收益率抬升3BP的影响。细分来看，22Q4单季生息资产收益率较22Q3提升2BP，主要是金融投资（+3BP）和同业存拆放（+45BP）的拉动作用。这或许表明，在22Q4招行把握市场波动机会，适度增加了债券投资（享受了更好的票面收益），而同业存拆放收益率的显著抬升也可能是当时流动性紧张的缩影。
资产质量整体稳定，房地产风险敞口进一步压缩。截至22年底，不良率较22Q3抬升1BP，关注率、逾期率分别抬升7BP和8BP，仍主要受地产行业风险暴露的影响，对公房地产贷款不良率上升76BP。22年末招行涉房风险敞口较22H1压降超300亿元，占比总资产下降0.5pct，结合近期房地产销售、竣工数据的切实回暖，我们预计招行地产业务相关风险较为可控。此外，拨备覆盖率保持在450%以上的高水平，反哺利润空间可观。
投资建议：利润增速延续上行，财富管理深入推进
净息差环比回升，支撑净利息收入稳健增长；高拨备助推利润增速连续三季度回升；涉房风险敞口进一步压缩，政策和地产运行数据都指向地产风险边际改善，稳定资产质量基本盘；市场波动不改大财富转型步伐。预计23-25年EPS分别为6.03元、6.78元和7.65元，2023年3月24日收盘价对应0.9倍23年PB，维持“推荐”评级。
风险提示：宏观经济增速下行；疫情风险频发；信用风险暴露。
