首次覆盖报告：通时达变，有“芯”则灵
通灵股份(301168)
核心观点
深耕行业近二十载，步入业绩高速增长期。公司深耕光伏接线盒领域近20年，董事长兼实控人严荣飞先生具备丰富的行业研发及管理经验，截至2021年底公司全球市场占有率为12.34%，位居行业第一。公司营业收入稳中向好，归母净利润回归健康增长，2022Q1-Q3实现营收9.84亿元，同比+6.20%；实现归母净利润0.94亿元，同比+48.85%。
接线盒是光伏组件的重要辅材，同步受益于光伏装机需求高增。接线盒是光伏组件的“电流调控中枢”，主要起连接和保护作用，向着“工艺自动化、结构小型化、电气性能高级化”方向发展。硅料价格的下行驱动下游利润提振终端需求向好，接线盒需求量将受益于新增装机需求同步高增，根据我们的测算，2023/2025年全球光伏接线盒市场空间将分别达到169.48/227.90亿元，2022-2025年的CAGR为26.55%。
公司独创的芯片接线盒更符合当下的行业需求，大力扩产有望提升市占率。我们认为智能接线盒售价高昂，且在实现组件级关断/优化功能上不如微逆产品更为安全，中短期市场空间较为有限，而公司独创的芯片接线盒用更低的成本满足了当前大功率组件对产品性能的更高要求，更符合光伏行业降本增效主旋律，有望在未来成为行业主流。公司大力扩建芯片接线盒产能，2023年底公司接线盒产能有望达到14900万套，投产后有望进一步打开市占率提升空间。
实现核心原材料电缆线自产自用，盈利能力进一步强化。电缆线在芯片接线盒直接材料中的成本占比达到48.40%，为第一大成本项，因此有效降低电缆线采购成本是接线盒降本的重要途径，2019年以来电缆线价格持续上涨至高位，大幅影响公司盈利能力。公司通过子公司鑫尚新材向上布局，现已实现电缆线的自产自用，盈利能力有望得到有效提升。
投资建议
考虑到23年光伏下游需求有望高增，公司作为接线盒行业领军企业，独创的芯片接线盒具备降本提效优势，其渗透率随着新增产能的快速释放有望持续提升，我们给予公司2022/2023/2024年EPS预测分别为1.04/2.20/4.27元/股，基于3月27日收盘价53.24元，对应PE为50.39/23.78/12.25X，首次覆盖给予“推荐”评级。
风险提示
光伏相关政策落地不及预期；芯片接线盒推广不及预期；上游原材料价格波动超预期。
