硅烷一体化，角力气凝胶
晨光新材(605399)
主要观点：
深耕功能性硅烷材料二十余年，产品结构优化，毛利率领先同行
功能性硅烷是百亿级市场，下游随着轮胎绿色化、竣工端回暖及光伏胶膜用需求增长而放量，预计每年市场需求复合增速约10%。晨光新材是国内硅烷一体化龙头企业，深耕功能性硅烷赛道二十余年，产品品类完善，与同行业比较，公司含硫硅烷占比较低，氨基和环氧基硅烷占比较高。近年来由于优异的产品结构，毛利率领先同行。
功能性硅烷产能快速扩张，三氯氢硅扩产保障原材料
晨光新材2021年功能性硅烷产能规模约6.6万吨/年，公司后续在江西九江、宁夏中卫、安徽铜陵规划共36.5万吨功能性硅烷产能（含中间体），完全达产后产能是现有的6.5倍，快速追赶行业领先企业，实现后来居上。
三氯氢硅是功能性硅烷的核心原材料。近年来，三氯硅烷价格波动较大，公司后续在安徽新规划6万吨产能，宁夏中卫新规划20万吨产能，为以后功能性硅烷扩产以及气凝胶布局提供充足的三氯氢硅原料，同时部分光伏级外售。
打造气凝胶第二曲线，有机硅源正硅酸乙酯主要供应商成本优势显著
气凝胶是目前已知导热系数最低、密度最低的固体材料，具有重量轻、隔热能力强、使用寿命长等多种优势，在石油化工、航天军工、建筑建造、工业隔热、交通等领域有广泛应用。我们对气凝胶的市场空间进行测算，预计2025年气凝胶市场需求将达到137亿元，到2030年达到接近300亿元，市场空间广阔。其中，随着我国新能源产业链的崛起，气凝胶在新能源领域的应用快速增长。
我们认为长期来看，生产与加工一体化的企业将具有竞争优势。目前行业正硅酸乙酯产能有限，或成为行业瓶颈，晨光新材正硅酸乙酯产能市占率超20%。公司目前1万方气凝胶中试线预计于2023年初全面达产，此后在江西九江、宁夏中卫、安徽铜陵均有较大规模的扩产计划。公司依托硅粉-三氯氢硅-四氯化硅-正硅酸乙酯上游产业链将在后续的竞争中占据领先地位。
投资建议
预计晨光新材2022-2024年归母净利润6.39、7.64、9.58亿元，EPS2.66/3.18/3.99元，对应PE为12.8/10.7/8.5。我们选取同为新材料企业进行估值对比，与可比公司相比我们认为存在明显低估，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示
产能投放不及预期；
功能性硅烷及气凝胶行业竞争加剧；
原材料与产品价格大幅波动；
房地产复苏不及预期。
