金23转债：国内高端整体厨柜领军者

　　金牌厨柜(603180)

　　事件

　　金23转债（113670.SH）于2023年4月17日开始网上申购：总发行规模为7.70亿元，扣除发行费用后的募集资金净额用于金牌西部物联网智造基地项目（一期项目）。

　　当前债底估值为94.68元，YTM为3.15%。金23转债存续期为6年,中证鹏元资信评估股份有限公司资信评级为AA/AA，票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.30%、0.50%、1.00%、1.50%、1.80%、2.00%，公司到期赎回价格为票面面值的115.00%（含最后一期利息），以6年AA中债企业债到期收益率4.11%（2023-04-14）计算,纯债价值为94.68元，纯债对应的YTM为3.15%，债底保护较好。

　　当前转换平价为98.79元，平价溢价率为1.23%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2023年10月21日至2029年04月16日。初始转股价39.57元/股，正股金牌厨柜4月14日的收盘价为39.09元，对应的转换平价为98.79元，平价溢价率为1.23%。

　　转债条款中规中矩，总股本稀释率为11.20%。下修条款为“15/30，80%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。按初始转股价39.57元计算，转债发行7.70亿元对总股本稀释率为11.20%，对流通盘的稀释率为11.20%，对股本有一定的摊薄压力。

　　观点

　　我们预计金23转债上市首日价格在121.70~135.33元之间，我们预计中签率为0.0021%。综合可比标的以及实证结果，考虑到金23转债的债底保护性较好，评级和规模吸引力尚佳，我们预计上市首日转股溢价率在30%左右，对应的上市价格在121.70~135.33元之间。我们预计网上中签率为0.0021%，建议积极申购。

　　金牌厨柜家居科技股份有限公司是是国内高端整体厨柜及定制家居的专业服务商，专业从事整体厨柜及定制家居的研发、设计、生产、销售、安装及售后等整体服务。公司以用户的装修需求节点为切入点，依托定制厨柜核心品类优势，逐步形成多品类、多渠道的业务布局，致力于为用户提供一站式的全屋和整装的家居解决方案，产品涵盖整体厨柜、整体衣柜、定制木门、阳台卫浴、成品配套等家居产品。

　　2017年以来公司营收稳步增长，2017-2021年复合增速为24.35%。2017-2021年，公司营业收入总体呈现稳步增长态势，同比增长率“倒V型”波动，复合增速为24.35%。与此同时，归母净利润也保持增长，2017-2021年复合增速为19.32%。2021年，公司实现营业收入34.48亿元，同比增加30.61%；实现归母净利润3.38亿元，同比增加15.49%。

　　公司主要营收构成稳定，整体厨柜、整体衣柜及木门为主要营收来源。2019-2021年，公司整体厨柜占营业收入的比例分别为83.82%、78.55%和71.95%；整体衣柜占营业收入的比例分别为14.35%、18.91%和23.21%；木门占营业收入的比例分别为0.38%、0.95%和2.44%。

　　公司销售净利率和毛利率下行，销售费用率下降，财务费用率和管理费用率维稳。2017-2021年，公司销售净利率分别为11.56%、12.35%、11.39%、11.04%和9.71%，销售毛利率分别为39.14%、39.00%、35.84%、32.73%和30.48%。

　　风险提示：申购至上市阶段正股波动风险，上市时点不确定所带来的机会成本，违约风险，转股溢价率主动压缩风险。