公司全年业绩翻倍增长，三代制冷剂逐步进入景气上行周期
巨化股份(600160)
事件描述
4月20日，巨化股份发布2022年年报。据公告，2022年公司共实现营业收入214.89亿元，同比增长19.48%；实现归母净利润23.81亿元，同比增长114.66%；整体毛利率19.06%，较去年增长了4.93PCT；整体净利率11.15%，较去年增长了5.16PCT。2022Q4实现营收51.12亿元，同比减少5%，环比减少13%；实现归母净利润6.82亿元，同比减少20%，环比减少9%；实现毛利率20.03%，同比上升0.92PCT，环比上升2.35个PCT；实现净利率13.35%，同比下降1.64PCT，环比上升0.6个PCT。
主营产品销量大幅增长，全年业绩同比增长114.7%
2022年公司共实现营业收入214.89亿元，同比增长19.5%；实现归母净利润23.81亿元，同比增长114.7%，主要原因是公司主营产品销量大幅增长。2022年，公司制冷剂实现销量57.5万吨，同比增长104.6%，平均售价11852.2元/吨；氟化工原料实现销量91.2万吨，同比增长267.7%，平均售价941.9元/吨；含氟聚合物板块实现销量11.4万吨，同比增长216.7%，平均售价21886.0元/吨。
配额落地供需格局修复，三代制冷剂即将进入景气上行期
三代制冷剂价格处于底部区间，制冷剂供需格局将在配额落地后开始修复，供需缺口将持续拉大，三代制冷剂价格迎来上涨周期。此外，配额基线年结束意味着“负利润”抢占市场结束，三代制冷剂价格回暖预期明显。供需结构修复叠加价格回暖预期，未来制冷剂行业景气度将迎来拐点，进入持续提升的景气周期。公司三代制冷剂产能48.07万吨，处于全球龙头地位，近三年三代制冷剂销量位于行业首位，据我们测算，若按照制冷剂GWP值的二氧化碳当量来计算，巨化股份未来配额占比在30%~38%之间，位于行业首位，未来有望充分受益三代制冷剂价格上涨带来的业绩增量。
二代制冷剂配额提前削减，三代制冷剂有望受益于代际更替加速
2022年12月，生态环境部发布《关于核发2023年度消耗臭氧层物质生产和使用配额的通知》，提前削减了二代制冷剂配额，2020-2022年三年二代制冷剂维持22.48万吨，2023年削减至18.18万吨，削减了19.11%。二代制冷剂配额的加速削减一方面拉动了价格快速提升，据百川盈孚数据，截至2023年4月21日，制冷剂R22市场均价为2万元，较年初增长11.11%，2023年巨化股份R22制冷剂配额约为4.75万吨，有望受益于R22价格上涨带来的业绩增量。同时有望拉动三代制冷剂需求提升。
高附加值含氟产品陆续落地，公司远期成长空间广阔
巨化持续拓展氟化工产品结构，布局高端含氟产品。2.35万吨PVDF产能目前已经完成设备安装，2023年开始逐步贡献业绩。同时，公司具有高端PTFE经验技术储备，并配套生产PVDF和PTFE原材料，成本优势明显。氟化液领域，目前公司控股公司浙江创氟高科新材料有限公司计划投资5.1亿元规划建设5000t/a浸没式冷却液项目，目前一期1000t/a浸没式冷却液装置已建成并投入运行，突破了国内全氟聚醚类新材料的“卡脖子“困境。此外，公司同时推进VDF、FEP等项目，未来随着公司各项目产能释放，有望为公司长期发展提供支撑。
投资建议
我们坚定看好三代制冷剂价格回暖带来的业绩增量以及巨化氟氯联动带来的成本优势。同时公司布局含氟新材料，高附加值拉升公司毛利率中枢。预计公司2023-2024年归母净利润分别为31.5、35.6、40.5亿元，同比增速为+32.3%、+13.1%、+13.6%。对应PE分别为14.7、13.0、11.4倍。维持“买入”评级。
风险提示
（1）三代制冷剂配额分配方案不理想；
（2）下游需求不及预期；
（3）新产能投产进度不及预期；
（4）四代制冷剂替代速度加快；
（5）宏观政策风险。
