压力释放，关注环比改善
妙可蓝多(600882)
事件
4月25日，公司发布2023年一季报，23Q1年实现营业收入10.23亿元，同比-20.47%；归母净利润0.24亿元，同比-67.08%；扣非归母净利润0.06亿元，同比-91.47%。
收入表现环比有改善，趋势有望延续。收入表现环比22Q4（yoy-25.0%）小幅改善，受到22Q1（yoy+35%）基数较高影响。分品类来看，23Q1奶酪/液态奶/贸易业务收入分别同比-22.1%/-8.1%/-16.2%。核心奶酪业务的下滑是收入表现较弱的主因，或因短期消费力的复苏趋势不明朗，低温奶酪棒可选属性较强，修复仍需时间兑现。分地区来看，23Q1北区/中区/南区收入同比分别-30.7%/-8.5%/-13.0%，区内经销商数量较22年末分别净变动-230/+98/+79个，判断北区收入下滑主因经销商数量下降。
成本和结构扰动毛利率，控费后盈利能力暂承压。23Q1毛利率32.7%，同比-6.1pct，判断承压主要系（1）产品结构变化，第一层为奶酪业务增速的下滑快于液态奶、贸易业务（22年毛利率分别40.7%/8.6%/6.1%），第二层为奶酪内部的结构变化，在奶酪棒恢复不佳的趋势下，家庭餐桌和餐饮工业预计有较良好的表现（22年毛利率分别51.2%/33.7%/13.6%），（2）成本压力，干酪成本现价下降预计后期压力缓释，前期锁价后23Q1成本压力同比犹在。23Q1销售费用/管理费用/研发费用/财务费用同比分别-0.6pct/-1.0pct/+0.7pct/+1.2pct，销售费率和管理费率有所控制，财务费用上行主要是理财后转为投资收益（参照22年年报交易性金融资产期末值增长较多，系购买结构性存款）。所得税率亦有所降低，最终录得23Q1销售净利率3.4%，同比-3.0pct。
赛道空间充足，看好环比改善和长期成长。23Q1虽表现偏弱，但环比有所改善，后续伴随消费力与场景修复，奶酪业务料将持续回暖，盈利端将受益于产品结构优化和干酪成本的回落。长期视角看公司空间广阔，低温奶酪棒迭代实现产品升级+常温奶酪棒拓渠实现场景破圈，奶酪棒看百亿；妙同学及芝士片助力人群破圈，慕斯奶酪杯上市后有望切割酸奶市场，强化1+N+X战略。
23年步入改善通道，维持盈利预测。预计公司23-25年营业收入分别为63.5/79.8/98.2亿元，归母净利润分别为3.1/5.6/8.9亿元，PE分别为43.8/23.9/15.1x，维持“买入”评级。
风险提示
新品增长不达预期；渠道扩张不达预期；行业竞争加剧。
