中国平安2023年1季报点评：NBV同比提振寿险信心，费差、死差占比高于利差

　　中国平安(601318)

　　Q1NBV同比略高于预期，寿险转型效果提振公司信心，维持“买入”评级

　　公司披露2023年1季报，2023年Q1NBV同比+8.8%至137.02亿元，若2022Q1采用2022A假设及方法重述，2023Q1同比为+21.1%，略高于我们此前预期，主要受代理人渠道转型见效、居民储蓄型产品需求回升以及银保渠道快速增长带动；集团归母营运利润413.85亿元、同比-3.4%，其中寿险-2.1%、财险+45.9%、银行+13.6%、资管-49.4%、科技-74.8%；归母净利润383.52亿元、同比+48.9%，总投资收益率3.3%、净投资收益率3.1%。公司寿险转型步入新阶段以及保险需求有所复苏，我们维持2023-2025年NBV同比预测+7.0%/+9.0%/+6.6%，对应集团EV同比+9.9%/+9.7%/+9.2%；考虑到会计准则变动影响相关披露信息有限，我们维持集团2023-2025年归母净利润预测至1598/1863/2005亿元，对应EPS分别为8.74/10.19/10.97元。公司为保险行业龙头，寿险改革效果显现，NBV同比改善趋势有望延续，“保险+”战略不断深化，竞争优势有所强化，当前股价对应2023-2025年PEV分别为0.5/0.5/0.4倍，维持“买入”评级。

　　需求复苏叠加转型见效，负债端供需两端改善，2023年代理人规模或触底

　　2023Q1用来计算NBV的新单保费655.1亿元、同比+27.9%，margin下降3.7pct至20.9%，预计主要受到储蓄型产品需求改善带来新单保费高增，同时产品结构发生改变拖累margin。公司2023Q1代理人规模进一步降至40.4万人，较年初环比-9.2%、同比-24.9%，寿险转型不断深化，预计2023年或实现代理人规模触底。分渠道看，个险渠道NBV同比实现正增长，人均NBV同比提升幅度高于人力降幅，人均收入回升利于队伍留存并实现正向循环；银保渠道受自身及外部利好因素影响同比高增，全年有望维持较高增速。银保、网格化及其他创新渠道价值贡献占比提升5.4pct至16.9%，有效补充个险并拉动寿险整体NBV同比增长。

　　保险业务承保利润高于投资利润，2023Q1承保利润同比略有下降

　　我们以保险服务收入、保险服务费用以及分保业务损益作为承保利润，以非银行业务利息收入、投资收益、公允价值变动损益以及承保财务损益作为投资利润，2023Q1承保利润260.42亿元、同比-10.9%、占比58.5%，投资利润185.01亿元、同比转正，公司保险业务隐含死差、费差的承保利润占比高于隐含利差的投资利润，利润来源相对健康，后续关注同业利源结构。综合金融维度看，公司个人客户数环比提升0.9%至超2.28亿人，客均合同数同比+0.3%，渗透率不断提升。医疗健康生态不断完善，超64%客户使用服务，为“保险+”不断打造护城河。

　　风险提示：长端利率超预期下降；寿险改革进展慢于预期。