1Q23开门红，后续关注结构优化的可持续性；上调盈利预测与目标价

　　青岛啤酒(600600)

　　短期情绪有望向好，后续关注结构优化的可持续性：在相对较低的基数下，青啤1Q23的收入与利润增长相当亮眼。在1Q23强劲业绩加持下，随着啤酒旺季临近及淄博烧烤热度带动，市场对青啤的投资情绪有望短期向好。然而，随着2Q23与3Q23的基数逐渐上升及提价效果逐渐减弱，我们后续需要关注两大重点：1）青啤能否在未来两个季度维持较高的销量增速？2）能否通过产品结构的持续升级（如经典继续扩容、纯生触底反弹、白啤维持高速增长）带动平均销售单价的上升与毛利率的持续扩张？

　　1Q23业绩超预期：青啤1Q23净利润同比大幅增长29%，超市场预期。在销量与平均销售单价共同驱动下，收入同比增长16%。其中，销量同比增长11%，符合市场预期，而平均销售单价同比增长4.8%，好于市场预期。利润增速较高叠加库存环比降幅较大，帮助公司运营现金流实现同比翻倍。1Q23毛利率同比扩张80bps。销售费用率同比收窄40bps，主要来自于经营杠杆的帮助。管理费用率同比大幅收窄80bps，或因股权激励结束带来相关费用的节省。因此，核心经营利润率同比大增33%，核心经营利润率同比扩张2个百分点。

　　提价助力平均单价提升：青岛主品牌1Q23销量同比增长7.4%，大幅慢于副品牌（主要是崂山啤酒）16.6%的销量增速。这很可能是山东省内短期出现消费降级的现象。然而，主品牌中，中高端以上产品的销量（1Q23占主品牌总销量的70%）同比增长11.6%，高于主品牌在整体销量增长，意味着青啤主品牌的销售结构依然在持续优化。考虑到青啤2022年4月与12月对部分产品在部分市场进行了两次提价，我们推断，青啤1Q23平均单价较为显著的提升主要得益于提价的贡献，而产品结构的帮助则相对有限。

　　上调盈利预测与目标价：由于2023年平均单价提升幅度有望高于预期，我们上调2023/2024年收入预测3%/3%，同时上调2023/2024年净利润8%/4%。基于26x2023年EV/EBITDA的估值（与华润目标估值水平一致），我们上调青啤A股目标价至121人民币。基于18x2023年EV/EBITDA的估值（华润目标估值30%的折扣），我们上调青啤H股目标价至100港币。我们依然认为，青啤港股相对A股性价比更高。维持港股“买入”及A股“持有”的评级。

　　投资风险：原材料价格涨幅高于预期；产品结构高端化不如预期。