锡价下跌拖累业绩，Q1表现略低于预期
南化股份(600301)
投资要点
公司发布2023年一季报，报告期内公司实现营业收入/归母净利5.96/0.75亿元，同比减少18.96%/19.41%，实现扣非归母净利0.63亿元，业绩略低于预期。
锡价下跌拖累业绩，铅锑产品表现亮眼。分业务看，公司锡锭/锌锭/锡精矿/铅锑精矿/锌精矿产品实现营收2.56/1.01/0.13/1.09/0.14亿元，同比变化-48.28%/100.00%/-40.10%/61.00%/-80.83%,毛利率较上年变化4.98/13.47/-29.50/10.81/-5.49个百分点。其中锡精矿及锡锭产品营收下降主要由于锡价均价同比下跌37.08%，锌精矿产品主要用于冶炼锌锭，对外销售收入有所下滑。产量端，公司生产锡锭/锌锭/锡精矿/铅锑精矿/锌精矿产品1269/5009/77/3010/965吨，同比变化24.16%/100.00%/-11.08%/40.85%/-77.40%，矿山生产基本恢复正常。
经营稳定，募资6亿元加速铜坑矿开发。公司一季度销售费用/管理费用/财务费用占比为0.34%/7.21%/3.86%，资产负债率为57.88%，其中流动负债占总负债比例为93.89%，总体经营稳定，财务状况良好。此外公司向特定投资者募集资金6亿元用于广西南丹县铜坑矿区锡锌矿矿产资源开发项目，储量/产量有望再上台阶。
电子用锡或提前复苏，光伏用锑持续景气。锡的主要下游为电子用锡，从库存与新增订单观察均有复苏迹象，23年在AI需求带动下有望提前复苏，锑价在光伏需求支撑下高位运行，传统需求阻燃剂随地产行业缓慢复苏，下半年中枢或抬升至9万元/吨,。
投资建议：公司作为国内锡/锑主要生产商，经营稳健，看好公司业绩下半年在锡/锑价格驱动下稳步增长。预计公司2023/2024/2025年实现营业收入26.29/29.15/32.47亿元，分别同比增长346.36%/10.89%/11.37%；归母净利润分别为6.17/7.47/8.81亿元，分别同比增长3302.73%/21.10%/17.93%，对应EPS分别为1.04/1.26/1.49元。以2023年4月27日收盘价17.97元为基准，对应2023-2025E对应PE分别为17.26/14.25/12.09倍，维持公司买入评级。
风险提示：
锡、锑、锌价格波动风险；市场竞争加剧风险；安全事故风险；政策超预期风险等。
