2023Q1业绩点评：N型盈利逐步拉大，TOPCon扩产提速

　　钧达股份(002865)

　　投资要点

　　事件： 1）公司发布 2023 一季报， 实现归属母公司净利润 3.5 亿元，同增 1536%，环增 15.5%； 实现扣非归母净利润 3.4 亿元，同增 1493%，环增 15.6%。业绩符合预期； 2）公司公告淮安一期 13GW 超计划建成投产，二期 13GW 将于 4 月 28 日开工，计划于 2023 年完成建设； 3）4 月 27 日公司定增获证监会同意注册， N 型中试线项目等顺利推进。

　　2023Q1 盈利承压、 N 型放量+硅片降价 2023Q2 有望改善。 2023Q1 公司电池出货 4.81GW，同增 161%，环增 27%，其中 PERC/TOPCon 分别2.31/2.5GW，环增-3%/74%；由于产业博弈+硅片紧张价格上行，测算PERC 单瓦盈利约 5-6 分/W， TOPCon 单瓦净利约 0.09-0.1 元/W， N 型超额收益逐步拉大。 2023Q2 硅料供给充足带动硅片逐步降价，电池盈利有望修复；公司新产能逐步投放， N 型进一步放量。随公司扩产提速，我们预计全年电池出货约 32-33GW，其中 TOPCon 约 23GW，占比达70%+，受益于（ 1） 2023H1 大电池供应相对较紧；（ 2） 硅料供给增加带动硅片降价（ 3） 2023H2 新技术加速放量，贡献盈利弹性！

　　扩产进一步加速、降本增效持续迭代！ 公司 N 型扩产加速，滁州一期8GW 在产，二期 10GW 于 4 月底满产；淮安一期 13GW 将于近期超计划投产，二期 13GW 提前启动建设， 我们预计 2023 年底投产。整体规划加速落地， 我们预计 2023 年底 N 型产能提升至 44GW！目前公司TOPCon 量产效率达 25%以上， 我们预计 2023 年导入激光 SE 后将有0.2-0.3%效率提升，目标年底达 25.8%；成本上，当前良率持平 PERC、银耗约 100mg，量产导入 LP 双插技术，叠加持续提效，后续成本有望持平 PERC，盈利持续坚挺！

　　投资评级： 我们维持 2023-2024 年归母净利润预测 25/33 亿元， 我们预计 2025 年 归 母 净 利 润 38 亿 元 ， 对 应 2023-2025 年 同 比+249%/+33%/+15%，基于公司 TOPCon 电池龙头地位， 给予公司 23 年13 倍 PE，目标价 164 元，维持“买入”评级。

　　风险提示： 政策不及预期，竞争加剧，硅料降价超预期等。