周期下行影响营收，看好2024年需求共振带来高弹性

　　杰克股份(603337)

　　事件：公司发布2022年报，2022年公司实现营收55.02亿元，同比下降9.12%；实现归母净利润4.94亿元，同比增长5.84%；实现扣非归母净利润4.37亿元，同比增长0.18%；EPS为1.08元，同比增长2.86%；ROE（加权）为13.54%，同比下降1.60pct。

　　事件点评：

　　营收受国内需求下滑影响，海外营收占比大幅提高。2022年受到国内疫情影响，国内纺织服装行业开工率不足，工业缝纫机需求大幅下降。2022年我国工业缝纫机销量约为230万台，同比下降36.1%。2022年海外需求受到疫情放开、宽松的财政货币政策等刺激，我国全年工业缝纫机出口金额达17.59亿美元，同比增长14.17%。2022年杰克股份国外/国内营业收入分别为33.44亿元/21.54亿元，同比变化为28.87%/-37.66%，海外收入增速高于行业平均增速，表明公司海外市占率出现一定提升。2022年公司国外/国内收入，营业收入占比分别为60.78%/39.14%。

　　毛利率改善提高盈利能力。2022年公司销售毛利率为26.74%，同比提升2.01pct，分产品类型来看，工业缝纫机/裁床及铺布机/衬衫及牛仔设备毛利率分别为24.83%/40.08%/35.16%，同比分别提升1.83pct/1.25pct/1.58%。分地区看，公司国外/国内业务毛利率分别为29.22%/22.77%，分别变动3.58%/-1.23%。公司毛利率提升有两方面原因：一是公司海外订单以美元定价，受到人民币贬值影响，海外订单毛利率提升较多。二是公司改变过去以提高市占率为主要目标的销售策略，对产品进行了一定程度的提价。

　　存货水平大幅度降低，经营现金流改善明显。2022年，公司存货规模为13.02亿元，同比下降41.07%，其中原材料/在产品/库存商品分别为2.83亿元/1.27亿元/8.57亿元，分别下降29.52%/20.65%/46.83%。2022年末公司经营性现金流净值为8.84亿元，同比增加10.82亿元，主要系公司减少了购买商品、接受劳务支付的现金。截至2022/12/31公司货币资金余额为19.02亿元，财务基本面良好。我们认为行业基本面目前没有出现显著改善，公司降低存货、提高现金水平是为了应对周期底部带来的冲击。

　　行业有望在2024年迎来需求共振，看好公司业绩弹性。受到俄乌战争、美联储加息等影响，海外需求自2022年8月进入下降区间。2023年1-2月，我国工业缝纫机出口金额为2.05亿美元，同比下降29.22%，海外目前仍处于向下探底阶段，我们认为海外需求未来会随着美联储加息结束有望进入复苏。从历史经验来看，国内工业缝纫机周期一般为4年左右，下行周期为2-3年，但受到疫情影响，市场加速出清，2022年销量逼近2020上一轮周期低点水平。根据中国缝制机械协会判断，2023年行业补库和用户需求的空间将会逐步打开，预计内销在上半年总体仍较低迷，下半年随着消费投资信心的修复，内销有望企稳并呈现阶段性小幅反弹。据此我们判断，本轮行业下行周期持续时长约为1.5年左右。综上，我们认为，缝纫机械行业有望在2024年进入国内/国外的需求复苏共振阶段，杰克作为行业龙头业绩有较大弹性。

　　投资建议：

　　我们预计公司2023-2025年的归母净利润分别为5.74/7.19/8.61亿元，EPS分别为1.18/1.48/1.77元，当前股价对应P/E分别为17/13/11倍。我们认为公司估值仍有一定上升空间，维持其“买入”评级。

　　风险提示：

　　行业需求复苏不及预期；信用减值风险；美联储加息程度超预期。