盈利能力改善明显，看好公司业绩逐步修复

　　徐工机械(000425)

　　事件： 公司发布 2022 年年报，实现收入 938.17 亿元，同比下滑 19.67%；实现归母净利润 43.07 亿元，同比下滑 47.53%。

　　同时发布 2023 年一季报， Q1 实现收入 238.93 亿元，同比下滑 9.81%；实现归母净利润 15.23 亿元，同比下滑 26.38%。

　　盈利能力改善明显，看好业绩逐步修复。 2023 年 Q1 公司毛利率为22.63%，同比提升 7.39pct，环比提升 2.43pct；净利率为 6.52%，同比下降 0.55pct，环比提升 8.93pct，净利率同比下降主要是行业下行费用相对刚性所致， 2023 年 Q1 销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为 7.07%、 2.30%、 4.04%、 1.49%，同比分别提升3.01pct、 0.25pct、 0.94pct、 3.66pct。我们认为，随着徐工有限旗下挖掘机械、混凝土机械、矿业机械、塔式起重机等优质资产整体注入上市公司，未来随着行业需求改善，公司盈利能力有望继续改善，提振公司业绩。

　　国际化战略持续推进，海外收入快速增长。 公司拥有强大的国际化拓展能力，在海外拥有 300 余家经销商， 40 个办事处， 150 多个服务备件中心，营销网络覆盖全球 190 余个国家和地区。 2022 年国际化收入278.38 亿元、同比增长 50.5%，占营业收入比重 29.67%。分区域看：八个大区全面增长，亚太区、中亚区、非洲区、美洲区、欧洲区、西亚北非区、大洋洲区、南美八国分别增长 60.2%、 68.82%、 35.97%、217.94%、 195.11%、 27.19%、 19.10%、 99.29%。分产品看：挖掘机械、中大装载机、轮式起重机、矿山机械、路面机械收入分别增长 48.56%、31.45%、 74.05%、 256.2%、 24.87%。

　　2023 年趋势向好，公司有望充分受益。 1）国内方面，自 2021 年 4 月开始，工程机械行业下行周期开始，至今已持续接近两年，后续随着政策面持续发力，基建、地产宽松有望带动需求迎来边际改善，预计全年呈现前低后高趋势，国内继续下行空间有限； 2)出口方面，公司不断完善海外战略布局，预计海外收入仍将保持较高增速，同时海外毛利率高于国内， 2022 年海外、国内毛利率分别为 22.33%、 19.32%；3）电动化趋势明显，且单机价值量更高，公司 2022 年电动化收入 42.7亿元、连续翻倍增长。

　　盈利预测与投资建议： 预计 2023 年-2025 年公司营业收入分别为1003.49 亿元、 1124.09 亿元、 1316.99 亿元，归母净利润分别为 61.15亿元、 74.71 亿元和 96.42 亿元，对应 EPS 分别为 0.52 元、 0.63 元和0.82 元，维持“买入”评级。

　　风险提示： 国内工程机械行业出现下滑、海外出口增长不及预期等