战略升级成效初显，AI赋能提质增效

　　值得买(300785)

　　2022年公司业绩承压，Q1-Q4毛利率逐季度提升。2022年公司实现营收12.28亿元/同比-12.45%，归母净利润0.85亿元/同比-52.71%，扣非后归母净利润0.67亿元/同比-60.20%，主要受国内消费行业疲软、消费意愿减弱，部分客户存在品牌推广预算延期或者减少，部分地区订单转化效率有所下降的影响。

　　分季度看，Q1-Q4分别实现营收2.51/3.56/2.09/4.13亿元，同比+6.55%/-10.28%/-28.44%/-13.84%,归母净利润分别为-0.22/0.42/0.06/0.59亿元，分别同比-184.19%/-28.78%/-67.81%/-22.65%，Q2、Q3业绩承压明显，Q4已逐步迎来复苏。

　　分产品看，信息推广/互联网效果营销平台/运营服务费/品牌营销/商品销售收入分别为5.96/3.97/1.41/0.72/0.21亿元（营收占比分别48.52%/32.33%/11.50%/5.85%/1.67%），同比-21.75%/+4.16%/+4.79%/-2.92%/-59.26%。2022年，公司核心业务“什么值得买”全年收入8.87亿元，同比下滑15.09%，全年确认GMV206.63亿元，同比下降5.37%，完成订单量1.80亿单，同比增长11.65%；平台注册用户2638.92万，同比增长17.41%；移动客户端APP激活量为6438.68万，同比增长12.95%；月平均活跃用户3889.16万人，同比增长4.02%。

　　盈利能力：1）毛利率方面，公司综合毛利率53.98%/同比-3.15pct，主要系公司前两大主营业务毛利率均承压（信息推广业务：57.73%/同比-7.68pct，互联网效果营销平台业务：67.04%/同比-2.05pct），但公司毛利率按季度提升明显（Q1-Q4：48.29%/52.73%/52.70%/59.15%）；2）费率方面，公司整体费用率43.19%/同比+0.88pct，销售/管理/财务/研发费用率分别为19.66%/12.24%/-0.36%/11.65%，同比-0.16pct/+0.54pct/+0.40pct/+0.10pct；3）净利率方面，公司净利率同比-5.81pct至6.87%。

　　23Q1业绩逐渐回暖，盈利能力同比改善。23Q1公司实现营收2.54亿元/同比+1.19%，归母净利润-0.01亿元/同比+96.84%，扣非后归母净利润-0.04亿元/同比+85.35%，毛利率49.42%/同比+1.13pct，整体费用率48.62%/同比-8.39pct，其中销售费用率降幅最大（20.68%/同比-6.31pct），净利率0.23%/同比+9.12pct。

　　加码AIGC，技术驱动内容增长。自2017年开始，"什么值得买"开始尝试通过算法和机器的方式生产内容，即MGC（Machine-GeneratedContent，机器贡献内容），2022年，机器贡献内容的占比达到了20.31%，已经成为增加社区内容数量和丰富社区内容生态的重要组成部分；站内来自于用户贡献的内容（UGC）发布量占比74.73%；2022年第四季度起，“什么值得买”开始更多地尝试通过AIGC产生图片、商品亮点提炼等内容，进一步丰富消费内容业态。

　　积极探索“AI+电商”，推动内容生产降本增效。2023年2月，公司宣布成为百度文心一言的首批生态合作伙伴，打造智能化消费内容服务体系。公司正在重点推进四项工作：一，扩大AIGC产出内容的数量、种类以及质量；二，利用AI来进行社区治理和内容质量控制，净化社区环境氛围，优化社区互动体验；三，未来可能将公司内部AIGC能力开放给用户，支持用户内容创作；四，研究并尝试构建对话式用户决策场景，希望在未来通过引入“对话式机器人助手”的方式提供高匹配度的商品、内容推荐结果，提高用户消费决策的效率。一方面，AIGC赋能公司业务降本增效，提升运营效率，另一方面AIGC有望提升平台内容丰富度与用户体验，促进平台流量持续增长，进一步打开商业化空间。

　　投资建议：公司立足于“消费内容+消费数据”两大核心，以AI为翼，聚焦主站转型升级，完善“AIGC+电商”内容生态建设，未来充分发挥消费数据要素优势，助力公司实现高质量增长。预计公司2023-2025年归母净利润分别为1.82/2.38/2.84亿元，EPS分别为1.37/1.79/2.13元，对应目前PE分别为38/29/25倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：政策变动风险、技术发展不及预期、居民消费恢复不及预期。