Q1扭亏为盈，复苏势头强劲

　　春秋航空(601021)

　　受疫情影响叠加油价高起、人民币大幅贬值，春秋航空22年录得巨亏，但23年Q1生产经营状况大幅改善，公司扭亏为盈，实现归母净利3.56亿。春秋航空公告：1）22年营收同比下降22.9%至83.69亿元，较19年下滑43.5%。公司录得巨亏30.36亿，主因:a）疫情影响公司供需同比各大幅下滑26.8%/34.1%；b）因油价大幅上升、维修及飞发折旧租赁费用大幅上涨推动总成本不降反升2.3%；2）23年Q1营收大幅改善，同比上升63.6%（较19年同期上涨6.1%），公司扭亏为盈，实现归母净利润3.56亿。主因：a）疫情影响结束，航班量大幅增加，经营效率快速回升，叠加公司出色的收益管理，单位RPK营收较19年同期大幅上升10.4%；b）公司注重成本管控，经营效率表现优异，单位ASK含油成本环比下降31.0%，同比19年仅略升9.9%（单位油价较19年同期高46.1%），我们测算单位扣油ASK成本同比19年仅略微提升0.1%。我们认为Q2、Q3行业需求有望加速修复，看好后疫情时代行业周期上行，民营航司经管效率强，业绩持续改善，回升可期。

　　2022年疫情影响严峻，公司适度放缓飞机引进。2022全年净增3架飞机，疫情影响公司供需同比各大幅下滑26.8%/34.1%，客座率同比下降8.22个百分点，客公里收益同比上升16.82%（其中国内线同比上升14.9%），分析一方面公司重视收益管理，另一方面油价大幅上升促使公司涨价以转嫁成本压力。公司全年营业成本不降反升2.3%，分析主因油价大幅上升（+73.6%yoy），推动航油成本同比上升17.3%，同时维修及飞发租赁折旧费用同比各涨82.2%/3.2%。受利用率大幅下降影响，单位ASK营业成本同比上升39.8%；单位扣油营业成本同比上升31.1%，较19年同期上升22.8%。

　　23Q1生产数据改善幅度行业领先，预期4月客座率将进一步回升。公司Q1总供给、需求环比各上升71.57%/100.22%，同比各上升4.60%/25.76%（较2019年同期各+2.01%/-3.86%），带动客座率同比上升20.23个百分点至86.9%，较19年同期仅下滑5.3个百分点。其中国内供给、需求环比各上升57.98%/84.80%，同比各-4.62%/+15.22%（较2019年同期各上升42.70%/34.57%），客座率同比上升20.80个百分点至87.4%。

　　盈利预测与投资建议。公司Q1单位RPK营收较19年同期高10.4%，客收票价改善幅度略好于预期。五一小长假预售数据表现优异，且受益于低成本民营航司的定价优势，量端恢复速度明显快于行业平均水平，后期因私出行有望带动量价改善幅度或超市场预期。考虑自4.29日起入境核酸取消，国际线有望加快恢复速度，且油价低位，受益于成本管控能力突出，预期Q2-Q3业绩将继续改善。我们调整23-25年净利润分别至20.16/33.35/46.65亿。历史8年PB均值约为3.65x，基于23E/24E行业基本面上行，给予4.25x2023PB，调整目标价至68.23元（原目标价60.38元），维持“优于大市”评级。

　　风险提示：汇率、油价波动、经济下行等。