业绩符合预期，AI有望驱动机柜总量和功率持续增长

　　润泽科技(300442)

　　主要观点：

　　事件：公司发布 2022 年报/2023 年一季报。

　　2022 年公司实现收入 27.2 亿元，同比增长 32.6%（2022 年公司对普丽盛实施反向购买按装入资产可比口径）；实现归母净利润 12.0 亿元，同比增长 66.0%，扣非归母净利润为 11.4 亿，同比增长 60.0%。公司2022 年超额完成业绩承诺，业绩符合市场预期。2023 年一季度公司实现营收 8.1 亿元，同比增长 31.5%，环比增长11.4%；实现归母净利润 3.3 亿元，同比增长 52.7%，环比下降 12.7%，剔除奖金计提、投资收益等影响业绩继续环比提升。

　　廊坊 A 区机柜快速投放上架，收入连续环比增长。

　　2022 年底公司廊坊数据中心 A 区正式投产机柜数量约 4.6 万架，成熟楼栋上架率超过 90%。公司 A 区约 7 万机柜即将完成全部建设，将于2023 年全部正式交付投运，同时客户需求迫切，订单指引明确，有望继续保持 18 个月的快速上架爬坡速度。从 2018-2022 五年时间来看，公司实现了连续 20 个季度收入环比增长的“奇迹”，奠定了园区级数据中心行业引领者优势。我们认为，随着 AI、云计算、定制芯片等竞争优势向科技头部巨头集中的趋势，参考美国发展经验，国内超大规模数据中心将实现高于行业平均水平的增长，具有充足资源储备、专业运维能力以及高能效比的超大规模园区级 IDC 运营商将实现更快增长。润泽廊坊国际信息港作为京津冀最大的园区级数据中心，规划了自有变电站、地下管廊等，将 22 栋数据中心联接为一个整体，满足客户快速扩容需求。

　　2023 廊坊外四大园区启动投放开启第二增长曲线。

　　公司在 2019 已完成长三角、粤港澳大湾区、成渝经济圈、西北地区等全国性布局，新增约 16 万机柜规划，并在“双碳”、“东数西算”等政策正式出台前取得土地、电力、能耗等核心指标。 2023 年，公司平湖、佛山、惠州、重庆四地园区级数据中心将陆续交付投运，新投放数据中心仍然采取运营商批发销售模式，终端客户覆盖大型互联网、云计算、政府、行业数字化转型等行业，将为公司开启第二增长曲线。长期来看，公司平湖、佛山、惠州、重庆、兰州数据中心园区分别规划了 5 万、 3万、 3 万、 3 万以及 1.4 万个机柜，满足东数西算核心枢纽节点快速增长的算力需求。

　　AI 驱动高密度高功率液冷机柜需求，公司研发应用步伐领先。

　　AI 应用爆发带动智能算力需求快速增长，智能算力基础设施投资景气周期加快启动。根据 IDC 联合浪潮信息发布的《2022-2023 中国人工智能计算力发展评估报告》， 2021-2026 年期间，预计国内智能算力规模CAGR 为 52.3%。智能算力中心上架高功率 AI 服务器，单机柜功率达到 10kw-30kw，对于高功率电源、高可靠 UPS、高效率风冷/液冷等配套数据中心设备提出要求，以往老旧小数据中心难以满足要求。公司已逐步对低功率机柜进行升级改造（低功率机柜占比在 20%以下），加快推进高密机柜和液冷机柜应用，正在交付的以 10kw 高密机柜为主，20kw 以上液冷机柜已在 23Q1 开始批量交付。公司廊坊 A7 数据中心液冷机柜最低 20kw，目前已交付的最高可达 50kw，创新使用液冷技术，能效大幅提升，能够满足客户大模型应用场景需求。随着高功率机柜逐渐提升，同等上架率下，液冷机柜毛利率略优，长期来看有助于公司保持业内领先的毛利率水平。

　　 自投自建自持自运维，绑定主流客户保持高盈利能力。

　　2022 年公司综合毛利率为 53.1%，在 IDC 业内处于领先水平，主要源于公司自投自建自持自运维的商业模式。公司成本结构中占比最大为电费，其次为折旧、服务费、人工费、其他费用。电费方面，公司以电费洼地服务价值高地，相比一线城市有 15-20%优势，且自建变电站，具有一定议价能力；折旧方面，公司成熟数据中心上架爬坡快，折旧摊销比例呈下降趋势；网络带宽方面，由客户单独向运营商采购；人力和服务方面，公司布局地区用工成本具有优势，对于服务器后端运维通过收购慧运维降低了专业运维成本。客户方面，字节跳动在 2021 公司终端收入中占比 60%以上，字节跳动月活用户已快速发展至 7 亿以上，收入转化率仍不断提升； 2021 年底，字节跳动宣布火山引擎进军 B 端市场，2023 年春季，宣布推出火山高速训练引擎，升级机器学习平台，全力支持大模型，支持单任务 GPU 万卡集群，微秒级超低时延网络。

　　投资建议

　　随着廊坊 A 区 7 万个机柜快速爬坡上架，我们认为公司营收将持续快速环比增长，同时廊坊外新项目交付短期或影响毛利率，但长期看将打开成长空间。 我们预计公司 2023-2025 归母净利润分别为 18.2 亿（前值18.0）、 23.1 亿（前值 24.7）、 31.2 亿元，维持“买入”评级。

　　风险提示

　　新项目机柜交付上架爬坡速度不及预期拉低毛利率，电费成本上涨风险，大客户上架爬坡速度放缓