深耕主业谋发展，产业整合集大成
潍柴动力(000338)
投资要点
以发动机为主体，重卡全产业链覆盖并向外开拓多业务领域，战略布局长远，战术落地坚决，彰显核心竞争力。公司当前已经形成重卡发动机+变速器/车桥以及重卡整车制造的全产业链完善布局，并向外拓展智能终端物流+工程/农用机械等领域，长期坚持新能源未来转型方向。公司实际控制人为山东省国资委，国资控股保障持续稳定经营。财务维度，公司发动机/变速器/重卡整车制造以及凯傲智能物流贡献营收主体，毛利率中枢稳定在20%左右，费用管控效果明显，销售/管理费用率下滑，研发费用率提升构筑技术壁垒，净利率中枢稳定在5%左右，核心受益多业务布局弱化周期，盈利能力稳定。
短期看点：重卡板块周期上行，整车/发动机等核心受益；凯傲/工农机械等新业务发力。1）重卡板块：行业维度宏观经济向上发展是驱动重卡销量中枢上行的核心要素，2023~2025年，在经济向好复苏叠加国六替换国五，国四加速淘汰以及上一轮购车群体置换多因素叠加下，我们预计重卡销量分别同比+31%/+36%/+9%达89/121/132万辆。重卡周期上行红利下，潍柴动力旗下陕重汽销量有望迅速回暖，叠加发动机/变速器业务市场份额提升，整车&核心零部件全线受益。2）其他板块：全球疫后复苏背景下，凯傲智能终端物流有望回暖，稳定提升；依托于潍柴发动机+液压核心技术，潍柴掌握工程机械/农用机械领域发展核心壁垒，雷沃重工持续拓展智能农机业务，开辟全新发展方向。
长期看点：氢电并举，收购+自研方式持续开拓：潍柴动力全面布局纯电动、混动和燃料电池三大技术路线，氢能领域，通过与新能源公司战略合作，推动公司新能源多业务布局。苏州弗尔塞能源专注氢能源为核心的燃料电池，巴拉德动力聚焦燃料电池上游原料领域，英国锡里斯专注于固态氧化物燃料电池开发。电动领域，潍柴推动电机+电控核心总成业务布局，开发全自研电驱动动力总成，保障核心零部件自主可控。
盈利预测与投资评级：我们预计公司2023~2025年营业总收入为1981/2345/2595亿元，归属母公司净利润为67.56/87.36/107.54亿元，分别同比+38%/+29%/+23%，对应EPS为0.77/1.00/1.23元，对应PE为16/13/10倍。选取A股三家重卡公司作为可比公司，估值均值为19/11/9倍。鉴于潍柴动力重卡全产业链覆盖叠加凯傲等业务对冲周期波动，盈利稳定提升，长期新能源领域布局持续发力，我们认为潍柴动力应该享受更高估值溢价，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：重卡行业复苏不及预期；原材料价格大幅波动。
