首次覆盖：价值兼具成长，工程机械龙头出海再起航

　　三一重工(600031)

　　成长兼具价值，长期来看公司回报率突出。公司2022年营业收入为808.22亿元，相比2003年增长37.71倍，CAGR为21.22%；归母净利润为42.73亿元，相比2003年增长12.16倍，CAGR为14.53%。在公司的发展过程中，表现出了兼具成长和价值的属性，属于不可多得的核心资产。参考海外市场，国内工程机械仍有提升空间。受国标切换，基建投资实际偏弱影响，国内工程机械行业进入一定的调整期。但长期来看，受益于人工替代和工具替代等因素影响及国家政策的推动，参考日本市场，我国挖掘机保有量有望持续提升。

　　海外布局完善，海外收入有望持续增长。全球工程机械市场规模超2300亿美元，海外市场空间广阔。三一重工在印度、印尼、美国、欧洲等主要市场均有所布局，在全球拥有近200家销售分公司、2000多个服务中心、近万名技术服务工程师。2022年三一重工海外营收365.71亿元，2016-2022年CAGR为25.67%。公司海外布局完善，收入有望进入快速增长期。

　　数字化智能化持续推进，降本增效效果显著。数字化、智能化发展有益于生产效率提升，成为大势所趋。同时，工程机械操作难度较高，借助人工智能、机器人技术，工程机械企业能够全面提高工厂自动化水平，并促进管理系统、生产线与产品的智能化升级。另外，数字化、智能化可以帮助企业压缩人员、生产、物流成本，提高生产效率，平滑行业周期。公司推行“销售一代、储备一代、研发一代”的三代研发政策，全面推进智能化、电动化，并取得积极成果。

　　盈利预测：我们认为，公司海外布局完善，逐步进入收获期，另外，行业历经新一轮价格战后，格局可能再次触底向好，公司市场份额的向上可能平抑短周期波动的影响。后续随着国内行业呈现回暖势头以及海外市场需求扩大，公司业绩有望持续修复，进一步在全球市场上彰显竞争力。我们选取徐工机械、中联重科、柳工和恒立液压作为公司可比公司，可比公司2023年PB平均值为2.00倍。参考可比公司，我们给予公司2023年2.5倍PB估值，合理价值为21.13元/股，首次覆盖给予“优于大市”评级。

　　风险提示：业绩不达盈利预测的风险、政策风险、市场竞争加剧风险、原材料价格波动风险、电动化数字化发展不及预期的风险。