成本端压力改善&全渠道优化，长期有望释放利润弹性

　　中顺洁柔(002511)

　　公司 2022 年和 23 一季度经营概况： 2022 年全年公司实现营业收入 85.7 亿元，同比降低 6.3%；归母净利润 3.5 亿元，同比降低 39.8%；扣非后归母净利润 3.2 亿元，同比降低 43.6%。 22Q4公司实现营业收入 24.6 亿元， YoY-14.6%；归母净利润 7546.2 万元， YoY-21.9%；扣非后归母净利润 6978.7 万元， YoY-23.9%。23Q1 公司实现营业收入 20.6 亿元， YoY+9.4%；归母净利润8943.7 万元， YoY-32.9%；扣非后归母净利润 8187.8 万元， YoY-35.5%。

　　生活用纸&个人护理整体受压，看好公司长期业绩改善： 分行业来看，公司 2022 生活用纸板块实现收入 83.5 亿元， YoY-3.6%， 22H2 实现收入 40.8 亿元， YoY-10.7%；个人护理板块 22年实现收入 0.5 亿元， YoY-34.1%， 22H2 实现收入 0.2 亿元， YoY-37.9%。分产品来看，公司 2022 年成品端营收 83.6 亿元， YoY-4.0%， 22H2 实现收入 40.9 亿元， YoY-10.9%；半成品端 22 年营收 0.4 亿元， YoY+72.2%， 22H2 实现收入 0.1 亿元， YoY-14.2%。受原材料纸浆、包材和能源价格大幅上涨影响，叠加 2022 年行业整体竞争加剧，公司 2022 年主营业务经营承压。公司通过产品提价、扩大高毛利产品覆盖、渠道结构深入调整等措施维持盈利水平，缓和经营压力。我们认为，公司通过产品提价、品类结构优化、渠道结构调整、降本增效等，长期看业绩有望改善。

　　盈利预测与评级： 公司业绩短期受原材料成本影响， 我们预计公司 2023 年净利润分别为 6.53 亿元，同比增长 86.5%。 公司作为护理领域龙头企业，参考可比公司给予公司 2023 年 28 倍 PE估值，对应目标价 13.69 元，对应 2023 年 1.89 倍 PS， 维持“优于大市”评级。

　　风险提示： 原材料价格波动，市场竞争加剧，下游客户订单不及预期。