拟推出第四期员工持股计划，促进员工利益共享

　　比音勒芬(002832)

　　投资要点

　　公司于2023年6月10日公告《第四期员工持股计划(草案)》：1）参加对象：包括公司董事（不含独董）、监事、高管以及公司（含子公司）其他核心员工，共计不超过1,624人；2）筹集资金总额：不超过2亿元；3）认购时间：股东大会审议通过后6个月内，员工持股计划通过二级市场购买；4）存续期：24个月（自股东大会审议通过员工持股计划之日起计算）；5）锁定期：12个月（自公司公告员工持股计划完成股票购买之日起计算）。我们认为该员工持股计划有利于进一步促进管理层和员工的利益共享、提振管理层和员工积极性、更好促进公司业务长期持续健康发展。

　　公司自2017年以来共做过四次员工持股计划，体现一贯重视员工激励。在本次第四期员工持股计划之前，公司2016年底上市后分别于2017年8月21日、2019年5月30日、2021年1月14日公布了前三期员工持股计划，筹集金额分别为不超过5000万元、1亿元、1.5亿元，参与对象均为公司董事（不含独董）、监事、高管以及公司（含子公司）其他核心员工，分别不超过600名、900名、1320名员工。持续进行员工持股计划体现了公司对高管及员工激励机制的一贯重视，随公司业务扩张，员工持股计划的参与对象、筹资金额规模持续扩大。

　　差异化定位、产品力、品牌力驱动公司保持持续领先行业的业绩增长。公司定位高尔夫运动基因的高端时尚运动休闲服饰，面向具有一定资产积累的中高收入群体，凭借优质的面料、裁剪、设计等工艺形成突出产品力，并积累了大量高粘性会员消费者、品牌力持续加强。2011-2022年公司营收/归母净利润CAGR分别为22.7%/29.0%，业绩波动较小、增速持续领先同行，尤其在疫情对服装消费冲击较大的2022年，公司仍实现了营收同比+6%、净利同比+17%的较好增长，23Q1营收/净利分别同比+33%/+41%。

　　主品牌仍有较大开店空间，收购轻奢品牌有望打造第二成长曲线。1）主品牌内生外延增长可期：2013-2022年公司门店从520家增至1191家、CAGR约为9.6%（估算店效CAGR约为9.3%），可见公司营收规模的增长来自外延开店及内生店效增长的共同贡献。据公司可转债募集说明书（20.6.11公告），根据国内一二三四线城市经济水平进行初步测算，预计国内市场具有1500-2000家主品牌门店市场容量，可见主品牌仍有较大开店空间。2022年下半年主品牌将高尔夫系列单独开店（预计22年共65家）、有助强化高尔夫品牌基因及打开开店空间，23年我们预计主品牌有望净增150家门店、其中高尔夫系列门店净增30家。2）轻奢品牌有望形成第二成长曲线：2023年4月4日公司公告收购国际知名奢侈品牌“CERRUTI1881”和“KENT&CURWEN”的全球商标所有权，有助推进公司品牌多样化、国际化、高端化布局。该两个品牌在大中华区分别有46家、52家门店，公司收购后有望将主品牌成功运营经验复制到这两个品牌、形成第二成长曲线。

　　盈利预测与投资评级：公司为国内高端时尚运动服饰龙头，2011年以来业绩持续稳健较快增长、表现领先同行。本次公布第四期员工持股计划，有助进一步促进员工共享经营成果、激励管理层和员工的积极性、促进公司业务长期持续健康发展。我们维持23-25年归母净利润9.45/11.8/14.4亿元的预测，对应PE分别为20/16/13X，维持“买入”评级。

　　风险提示：疫情反复、消费低迷。