手机业务稳定增长，新业务打开成长空间
传音控股(688036)
投资要点
新兴市场领先智能机品牌，多元化布局全球市场： 公司为非洲手机行业龙头公司，以手机业务为基本盘，已发展出手机、数码配件/家电、移动互联网、服务与支持/售后服务等四大类业务。公司 17-22 年业绩保持高增速， 营收/归母净利润 CAGR 达 18.4%/29.9%， 期间受新冠疫情影响，全球手机市场景气度低迷， 业绩略有承压， 伴随宏观经济复苏、 公司全球化布局推进， 公司业绩有望得到有效修复。
持续推动全球化布局，新兴市场业务空间明确： 1） 非洲： 非洲手机市场基本盘稳固， 渗透率与 ASP 双重驱动公司业务发展； 2） 东南亚： 印度 5G 替换 4G 趋势明确， 疫情退去孟加拉国对外贸易恢复，手机市场增长因素明晰； 3）拉丁美洲： LG 退出巴西市场， 传音替代部分份额，2022Q2 出货同比增长 393%， 跻身前五大手机厂商； 4）中东： 通胀压力及供给问题得到缓解，公司份额逆转节点浮现； 5）俄罗斯： 受俄乌战争影响三星、苹果份额下降，中国厂商填补空白， 2022 年公司市占率达14%。
“AI+”赋能智能终端，传音生态迎来新机遇： 1）移动互联业务： OS系统迎来广阔市场空间，预计 2025 年 OS 系统收入达 40.8 亿元， 2022-2025 三年间 CAGR 达 80.3%。与此同时，第三方 APP 的 MAU 大幅提高，部分APP开始变现； AI助手终极入口再中心化，新产品实现ChatGPT文字交互，未来有望带来营收增量； 2）扩品类业务：复刻手机差异化策略经验，多品牌共同发展，开展立体化多维度业务； 2025 年公司扩品类业务预计达到 11.3 亿美元， 21-25 年期间 CAGR 约 50%； 3）智能领域创新：传音数字人落地，智能语音助手开启本地化 AI 内容服务生态，新老业务持续创新，赋能“AI+公司产品”新融合。
盈利预测与投资评级： 我们看好公司的多元化战略布局与本地化运营策略，同时全球手机市场回暖，公司持续开拓新兴市场，市场份额逐年提升，我们预测公司 2023-2025 年归母净利润 41/52/64 亿元， 行业 23-25年 PE 均值为 37/30/26 倍，公司当前市值对应 PE 分别 27/22/18 倍，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示:汇率风险、政策波动风险、 市场竞争激烈，新市场开拓不及预期。
