改革成效显现，业绩逐步兑现

　　金种子酒(600199)

　　核心观点

　　事件：公司公告，预计2023H1实现归母净利润为-3,200万元到-4,800万元，中值约-4,000万元；2023Q2预计实现归母净利润-684万元到916万元，中值约116万元。预计2023H1实现扣非归母净利润-3,700万元到-5,300万元，中值约-4,500万元；2023Q2实现扣非归母净利润-1,031万元至569万元。

　　头号种子&馥合香铺货进展顺利，二季度有望实现时间任务双过半。目前，公司已经完成组织体制改革，开始进入到铺货动销的第二阶段。公司在前期头号种子酒、馥合香新品上市推广之后，二季度加快在阜阳、合肥等市场新品导入速度。从收入端看，我们预计二季度酒类收入有望实现“时间过半，任务过半”，主要系：1）头号种子和馥合香新品铺货增长；2）柔和、祥和等老品受益于价格带增长，呈现恢复式增长；3）安徽地区上年同期疫情冲击下低基数效应。展望全年，我们预计公司有望在需求复苏、新品铺货的双重作用下，酒类营收有望实现15亿左右。

　　二季度利润端有望实现扭亏，积极看好公司全年利润弹性。从利润端看，我们预计2023Q2公司计提部分人员遣散费、历史市场费用等，进而导致单季度利润相对承压。随着历史问题的逐步出清，预计2023Q3公司有望进入健康盈利通道。从产品结构看，2023Q2预计营收仍以老品和高线光瓶酒为主，馥合香新品仍在前期消费者培育阶段。从战略规划上，公司强化对100-300元价位的馥合香资源倾斜，目前馥7和馥9渠道反馈良好。其中100-200元价位的馥7复购率15%左右，动销较为突出。我们预计随着馥合香新品的全面推广，公司净利率有望在馥合香带动下明显回升。

　　全面进入渠道动销验证期，积极看好华润赋能下，次高端战略行稳致远。华润入驻后，公司在三大维度出现明显改善：1）治理改善，重塑内部组织架构、优化晋升及薪酬激励等；2）结构升级，馥合香新品重启次高端战略；3）区域精耕，公司持续深挖阜阳、合肥等重点市场。2023H2预计公司在头号种子进入流通渠道、馥合香新品持续破圈等作用下，有望实现名酒品牌复兴。

　　风险提示：白酒竞争加剧；改革不及预期；馥合香推广不及预期；疫情反复

　　投资建议：考虑到推广进度或好于预期，上修盈利预测并引入2025年，预计2023-2025年公司有望实现营收18.7/26.1/34.4亿元（前值2023-2024年16.79/22.62亿元），同比+57.5%/39.5%/32.0%；实现归母净利润0.19/2.00/4.39亿元（前值2023-2024年0.05/1.65亿元），同比扭亏/973.7%/119.3%，对应PE881/82/37X。鉴于短期业绩波动较大以及改革的不确定性，暂不给予评级。