资源为王，黄金巨擘稳步增长
山东黄金(600547)
投资要点
推荐逻辑：1）2023上半年伦敦金均价上涨7.4%，金融属性、货币属性和避险属性将驱动黄金价格中枢继续上移，驱动公司业绩提升。2）公司为地方国资委控股，国企运营稳定，发展路径清晰，自产金产量基本平稳，成本处于行业左侧。3）资源优势突出，通过整合资源、主动兼并、资源注入等多种途径，不断增储扩产，目标2025年黄金产量翻倍达到80吨。
黄金价格仍处于上行周期：美国加息进入尾声，通胀数据的持续回落提升市场对美联储转鸽的预期，货币周期的切换背景下，长端美债实际收益率和美元指数向下仍有空间。逆全球化背景下避险情绪频发，央行继续增持黄金，黄金的战略配置地位提升。2023上半年伦敦金均价1935美元/盎司，相较2022年均价上升7.4%，金融属性、货币属性和避险属性将驱动黄金价格中枢继续上移。
地方国资委控股，黄金国企运营稳定。公司是山东省国资委控股的黄金龙头国企，稳外拓内、内外联动、全面开创，发展路径清晰。除2021年因安全检查影响产量、成本外，公司的自有金年产量均维持在40吨上下，2022年黄金销售成本222.5元/克，同比下降20.7%，处于行业左侧。
公司持续增储扩产，资源优势突出。公司通过整合资源、主动兼并、资源注入、等多种途径，不断增储扩产。焦家金矿资源整合后，有望将年产量从10吨提升至18吨以上；海外卡蒂诺矿山建设稳步推进，预计远期提供8-9吨黄金增量；银泰黄金顺利实现股权变更，目前年产黄金超7吨，山东黄金集团目标2025年实现矿产金产量80吨。公司积极勘探增储，年内西岭金矿探获新增200吨资源量，甘肃大桥金矿扩展陇南黄金资源开发，资源储备增厚公司发展潜力。
盈利预测与投资建议：预计2023-2025年公司实现归母净利润分别为21.5亿元/26.9亿元/35.3亿元，对应EPS分别为0.48元/0.60元/0.79元，三年归母净利润增速41.5%。山东黄金是国内黄金业务占比最高的黄金龙头公司，标的属性具有稀缺性，估值一向维持行业最高水平。以近五年PE-NTM的估值区间来看，公司的估值处于35-65倍之间，当金价处于上行周期时，公司往往呈现业绩与估值同步走高的双击效应。我们看好黄金上行周期，给予公司2024年50倍PE，目标价30元，首次覆盖给予“持有”评级。
风险提示：黄金价格大幅下跌风险，远期矿山增产不及预期风险，收购银泰黄金不及预期风险，海外运营风险。
