行业筑底、出口高增，行业巨头再启航
中联重科(000157)
投资逻辑：
国内：国内工程机械板块正处于筑底阶段，部分领域拐点或已到。1）起重机：23年M2-M6中国起重机国内市场销量连续四个月正增长，其中随车起重机销量连续4个月内销同比增速超30%，起重机板块部分品类或已进入上行期；2）挖机、混凝土机械：两类产品与地产、基建相关性较高，目前仍处筑底阶段；但随着行业更换周期逐步启动后，挖机、混凝土机械等有望迎来新一轮复苏。公司核心主业为起重机械板块（22年收入占比超45%），有望在国内工程机械上行周期实现率先复苏。
出口：近两年公司海外业务高速发展，打开新增长点。公司近两年积极布局海外市场，执行“两纵两横”战略，发力“一带一路”国家，核心产品起重机、挖机、混凝土机等出口顺利，20-22年，海外业务收入从38.3亿元提升到99.9亿元，期间CAGR达61.5%，海外占比从6.3%提升到31.6%，1Q23海外收入同比+123%，保持高增长，随着公司产品在海外认可度不断提升，公司海外收入有望保持高速增长。
品类多元化布局，高机、农机发展顺利。1）高机：中国高空机械渗透率低，远期成长空间大，子公司中联高机22年实现收入、归母净利分别为45.9/5.9亿元，同比+37%/156%；此外，23年2月公司发布分拆中联高机重组分拆上市预案，助力高机业务做大做强。2）农机：率先发力“AI+农机”领域，引领行业智能化发展，此外，随着“国四”排放标准顺利推进，大型农机厂迎来机遇，预计23-25年农机业务实现收入33/40/48亿元。
成本下行、结构优化，盈利能力有望进入上升期。23年以来海运价格、钢材价格呈下降趋势，公司成本端压力趋缓；此外，22年公司在海外市场盈利能力更强，看好公司海外收入占比提升后带动毛利率提升，预计23-25年公司毛利率为25.7%/25.8%/26.6%。
盈利预测、估值和评级
我们预计公司23-25实现营业收入为500.7/610.6/755.2亿元，归母净利润为40.4/56.5/78.7亿元，对应PE分别为15/11/8倍。给予公司23年16倍PE，对应目标价7.46元，首次覆盖给予“增持”评级。
风险提示
下游基建投资不及预期、海外市场竞争环境恶化、原材料价格上涨风险、人民币汇率波动风险。
