新产品持续放量，盈利能力大幅提升

　　科思股份(300856)

　　投资要点

　　事件：公司发布2023年半年报，上半年实现营业收入11.9亿元，同比+45.1%，实现归母净利润3.5亿元，同比+138.7%；其中单Q2实现收入6亿元，同比+47.9%，实现归母净利润1.9亿元，同比+114.2%。

　　化妆品原料占比持续提升，贡献主要营收。分产品来看，化妆品活性成分及其原料营收10.4亿元（+60.3%），占比为87.4%（+8.1pp）；合成香料营收1.4亿元（-6.8%），占比为11.5%（-6.4pp）。分地区来看，境内收入1.2亿元（+1%），境外收入10.7亿元（+50.8%）。国外大客户需求旺盛，尤其是防晒产品表现良好；公司以新型防晒剂为代表的的首次公开发行募投项目产品进一步放量，同时随着防晒市场需求的持续增长和公司市场地位的稳步提升，以防晒剂为主的化妆品原料业务实现较快增长态势；合成香料业务小幅下滑。

　　高附加值产品产能逐渐释放，盈利能力显著提升。上半年公司综合毛利率49.4%（+19.2pp），其中化妆品原料毛利率53.4%（+21.1pp），合成香料业务毛利率21.9%（-3.3pp）。公司布局的P-S、P-M、EHT、PA等新型防晒剂原料产品作为比传统防晒剂原料产品具备更优性能和功效的产品，研发壁垒较高、具有更高附加值和终端售价，在这些新产品产能逐步释放同时整体产能利用率提升的影响下毛利率实现大幅提升。上半年公司销售/管理/研发费用率分别为1.6%/7.5%/5.1%，分别同比增加0.8pp/1.6pp/0.8pp，公司积极加大市场开拓力度，并重启海外布局以扩大品牌影响力，另外持续提升研发实力开展市场导向的新产品、新工艺开发，综合费用率有所提升。公司综合净利率为29.5%（+11.5pp），盈利能力显著提升。

　　防晒剂原料龙头壁垒深厚，积极开拓新品类。公司作为全球领先的化学防晒剂制造商，目前生产的产品已能够覆盖市场上主要的化学防晒剂和部分物理防晒剂品类，涵盖了UVA、UVB的所有波段，主要客户包括帝斯曼、拜尔斯道夫、宝洁、欧莱雅等大型国际化妆品公司等，市占率和行业地位较高，龙头优势明显。公司积极进行新产品、新品类拓展，纵向在防晒剂原料赛道通过强大的研发实力布局了P-S、EHT、PA等新型防晒剂原料；横向在防晒剂之外开辟新品类赛道，布局高端个人护理品及化妆品活性成分，首批12800吨/年氨基酸表面活性剂项目和3000吨/年新型去屑吡罗克酮乙醇胺盐项目已进入收尾阶段，有望帮助公司打开新市场，带动第二增长曲线快速成长。

　　盈利预测与投资建议。预计2023-2025年EPS分别为4元、5.1元、6.22元，对应动态PE分别为19倍、15倍、12倍。公司防晒剂原料商龙头地位稳固，新品类有望打开新市场，给予23年28倍估值，对应目标价112元，维持“买入”评级。

　　风险提示：原材料价格波动、防晒剂终端需求下滑、募投项目投产进度不及预期、新品推出不及预期等风险。