紫燕食品半年报点评：积极开店，利润水平提升
紫燕食品(603057)
报告要点：
事件
公司公告2023年半年报。2023H1，公司实现总营收17.43亿元（+6.48%），归母净利1.80亿元（+55.11%），扣非归母净利1.42亿元（+52.10%）。23Q2单季，公司实现总营收9.88亿元（+1.48%），归母净利1.35亿元（+53.47%），扣非归母净利1.08亿元（+49.67%）。
鲜货产品Q2收入环比+34.93%，上半年门店净增442家
1）鲜货产品Q2收入环比+34.93%。2023H1，公司鲜货、预包装及其他产品收入分别为14.82、1.69亿元，收入占比分别为86.08%、9.80%。23Q2，公司鲜货、预包装及其他产品收入分别为8.51、0.87亿元，环比+34.93%、+6.68%，鲜货产品收入占比达87.20%，其中夫妻肺片、整禽类、香辣休闲、其他鲜货收入占比分别为32.20%、25.61%、9.30%、20.09%。
2）华中、西北地区Q2增长领先。2023H1，公司华东、华中、西南、华北、华南、西北、东北、其他地区收入占比分别为70.25%、11.11%、8.69%、4.35%、2.37%、1.48%、0.90%、0.85%；23Q2，华东优势地区收入增长稳健，环比+29.55%，华中、西北地区收入增长领先，分别环比+45.82%、+539.49%。
3）上半年经销、直营门店分别净增439、3家。2023H1，公司经销、直营、其他收入分别为15.15、0.31、1.76亿元，占比分别为87.97%、1.79%、10.24%；23Q2经销、直营、其他收入分别为8.66、0.17、0.93亿元，环比+33.55%、+23.17%、+11.74%。截至2023H1，公司经销、直营店数分别为6,105、32家，23H1分别净增439、3家，增速为7.75%、10.34%。
原料价回落，Q2利润率大幅改善
1）原料价回落，毛利率提升。2023H1，公司毛利率为21.13%，同比+4.03pct；23Q2毛利率为22.99%，同比+5.40pct，环比+4.30pct，主要受益于原材料价格回落。
2）Q2净利率大幅改善。2023H1，公司净利率为10.17%，同比+3.16pct；23Q2净利率为13.48%，同比+4.52pct，环比+7.66pct，主要受益于毛利率提升以及管理费用率下降。
3）H1广告投入有所增加。2023H1，公司销售、管理、研发、财务费用率分别为5.04%、4.67%、0.23%、-0.08%，同比+1.52、-0.41、+0.01、-0.11pct，销售费用率提升主要由于广告费用增加；23Q2，公司销售、管理费用率分别为5.43%、3.29%，同比+2.40、-1.04pct，环比+0.89、-3.17pct。
团队凝聚力卓越，全国化扩张加速
1）消费持续复苏中，全国化开店有望加速。随着消费场景复苏，公司门店单店店效有望提升，同时经销商开店意愿有望加强，截至23H1，公司共有104位经销商，23H1净增15名经销商。23H1公司已净增442家门店，较年初+7.76%。我们预计，公司开店有望往每年15%-20%方向增长，全国化扩张加速。
2）核心团队稳定，放手使用前员工经销商，凝聚力强。创始人家族为卤味世家，对于出色的前员工，公司作为区域核心经销商放手使用，为公司快速扩张立下汗马功劳。
投资建议
公司是佐餐卤制品领军企业，成功打造“夫妻肺片”明星大单品，凝聚力卓越，放手使用前员工加盟商，全国化开店加速。我们预计公司2023/2024/2025年归母净利分别为3.61/4.64/5.66亿元，增速62.69%/28.56%/22.03%，对应8月17日PE28/22/18倍（市值102亿元），维持“增持”评级。
风险提示
食品安全风险、原材料价格上涨风险、消费场景波动风险。
