2023年半年报点评：锂价下跌盈利能力大幅下滑，期待自有锂矿投产

　　雅化集团(002497)

　　事件：公司发布2023年半年报。1）2023H1公司实现营收62.2亿元，同比+3.5%，归母净利9.5亿元，同比-58.0%，扣非归母净利9.2亿元，同比-59.2%。2）2023Q2公司实现营收31.8亿元，同比-5.0%，环比+4.6%，归母净利3.6亿元，同比-71.2%，环比-39.7%，扣非归母净利3.5亿元，同比-71.8%，环比-38.8%。

　　锂盐价格下跌，锂矿价格仍处高位，冶炼端盈利被大幅压缩。1）锂盐业务：2023H1实现营收45.4亿元，同比-1.2%，营业成本36.4亿元，同比+91.7%，主要由于锂原料价格同比增长，毛利率同比下降38.8pct至19.9%，公司锂原料目前依赖外购，锂盐价格下跌，锂矿价格仍处高位，利润被大幅压缩。2）民爆业务：2023H1实现营收10.0亿元，同比+29.2%，营业成本同比+34.1%，毛利率同比下降2.2pct至37.9%。3）费用：2023H1公司四费合计2.8亿元，同比-11.2%，主要由于汇兑损失减少带动财务费用下降；4）经营性现金流：2023H1公司经营性现金流净额-1.2亿元，同比-400.1%，主要由于公司为提前锁定锂矿原料，预付款项增加。

　　多渠道保障原料供应，期待海外自有锂矿放量。2022年公司在津巴布韦和纳米比亚布局自有锂矿，其中津巴布韦Kamativi矿一期公司预计2023年9月投产，二期2024年3月建成，投产后锂精矿年产量35万吨，纳米比亚项目拥有4个锂矿矿权，目前勘探中，布局自有锂矿有望提升锂业务盈利能力。同时，公司通过参股和签订包销协议的方式，锁定李家沟锂辉石矿、Core公司、银河锂业、ABY、DMCC锂精矿长期供应，李家沟锂矿预计2023年底建成投产，锂精矿年产量18万吨，公司具备优先采购权，Core公司2023-2026年锂精矿年供应量7.5万吨，2023年3月又额外增加1.85万吨；

　　氢氧化锂龙头，锂盐产能加速扩张。2023Q1雅安二期3万吨电氢产线已投产，公司目前锂盐产能合计7.3万吨；雅安三期10万吨锂盐项目（6万吨电氢+4万吨电碳）已启动，预计2024年底建成投产，投产后锂盐产能将大幅扩张至17万吨以上，公司市场份额有望进一步提升。

　　拿下龙头客户长单，海外客户份额提升。公司锂盐产品主要为氢氧化锂，客户口碑良好，下游客户包括特斯拉、宁德时代、比亚迪、SKON、LGES等产业链头部企业，2022年公司积极调整客户结构，海外客户份额获得较大提升；2023年8月，公司与特斯拉、宁德时代签订锂盐供货协议，助力扩张产能如期消化。

　　投资建议：公司布局自有矿提升盈利能力，锂盐扩产同步推进，我们预计公司2023-2025年归母净利为16.60、27.01和38.55亿元，对应8月25日收盘价的PE分别为11、7和5倍，维持“推荐”评级。

　　风险提示：锂价大幅下滑，扩产项目进度不及预期，海外锂矿开发进度滞后。