销售短期承压，坚定双拓战略

　　涪陵榨菜(002507)

　　事件：公司发布2023年半年度报告，23H1公司实现营收13.37亿元，同比减少5.79%；实现归母净利润4.70亿元，同比减少8.87%；实现扣非归母净利润4.32亿元，同比减少9.84%。23Q2公司实现营收5.77亿元，同比减少21.35%；实现归母净利润2.09亿元，同比减少30.77%；实现扣非归母净利润1.88亿元，同比减少33.71%。

　　点评：

　　销售承压，23Q2整体营收增长不及预期。单二季度看，公司营收下滑，我们认为主要由于去年同期受益于居家消费形成高基数，同时C端消费需求乏力。分品类来看，23H1榨菜/萝卜/泡菜收入同比增长分别为-10.05%/-28.78%/31.46%，其中销量同比分别为-12%/-12%/8%，吨价同比分别为2.20%/-19.29%/21.50%。23H1榨菜品类收入占比为83.19%，下降3.77个百分点。截止2023年6月末，公司经销商数量达到3113家，较期初下降14家。

　　多因素压制，23Q2盈利能力下滑。23Q2公司毛利率为48.8%，同比下降8.9个百分点，我们认为主要由于青菜头原料成本上涨、规模效应减弱以及萝卜产品价格下跌所致。今年青菜头收购价格较去年同期上涨约40%，年初收购的青菜头加工成熟后陆续于5月、6月开始投入使用。23Q2销售费用率为9.4%，同比下降1.4个百分点，我们认为主要由于公司主动控费用，减少市场费用投入。23H1公司市场推广费用为0.71亿元，同比下降20.6%。23Q2管理费用率为3.4%，同比提升0.6个百分点。23Q2净利率为36.3%，同比下降4.9个百分点。

　　盈利预测与投资评级：受消费疲软以及原材料成本上涨的影响，短期公司业绩承压。展望23H2，公司将有望继续推动下饭菜铺市，以及榨菜酱新品上市等工作，以榨菜为核心向外延伸酱腌菜品类，推动“渠道+品类”双拓发展战略。我们预计公司23-25年EPS分别为0.78/0.86/0.95元，对应PE分别为21.50/19.58/17.74倍，维持“买入”评级。

　　风险因素：原材料价格上涨超预期；新品推广不及预期；餐饮渠道拓展不及预期。