23Q2业绩超预期，强劲增长势能延续

　　泸州老窖(000568)

　　投资要点

　　事件：公司发布2023年中报，上半年实现收入145.9亿元，同比+25.1%，归母净利润70.9亿元，同比+28.2%；其中单Q2实现收入69.8亿元，同比+30.5%，归母净利润33.8亿元，同比+27.2%，单Q2收入和利润超市场预期。

　　国窖、特曲双轮驱动，23Q2实现靓丽增长。1、23H1公司积极把握消费场景恢复、宴席回补的机遇，积极推动市场攻坚和份额争抢，主导的春雷行动成效显著，百城计划稳步推进，国窖、特曲均实现较快放量，带动公司收入实现靓丽增长。2、分产品，上半年中高档酒类收入129.9亿，同比+25.2%，其中销量、吨价分别同比增长-3.0%、+29.1%，吨价上行或因公司提高专营公司出厂结算价，叠加内部产品结构升级；23H1预计高度国窖表现稳健，低度国窖增速亮眼，中档老字号特曲、特曲60高速放量，国窖、老窖双轮驱动格局凸显；其他酒类实现收入15.2亿，同比+29.2%，其中销量/吨价分别+51.7%/-14.8%，预计主要系高线光瓶黑盖快速放量。3、23H1预计西南、华北等大本营市场表现稳健；华东、华中等新兴市场扎实推进渠道招商和产品导入，预计实现较快增长。

　　毛利率大幅提升，现金流表现稳健。1、23Q2公司毛利率同比提升3.3个百分点至88.6%，23H1中高档酒/其他酒类毛利率92.5%/54.4%，同比+2.1/+5.1个百分点，预计主要系中高档酒吨价提升，其他酒类毛利率提升或受益于规模效应。费用率方面，23Q2销售费用率提高0.9个百分点至11.1%，管理费用率下降0.8个百分点至4.2%，研发费用率下降0.3个百分点，整体费用率与去年同期持平；此外，税金及附加率上升2.2个百分点至9.5%，所得税率上升2.5个百分点至25.7%；综合作用下，23Q2净利率下降1.4个百分点至48.7%。2、23Q2公司销售现金回款95.4亿元，同比+25.7%，经营活动现金流入98.0亿元，同比+24.9%；此外，截至Q2末公司合同负债为19.3亿元，同比-17.0%。

　　强大韧性持续验证，兼具成长性和确定性。1、上半年公司积极作为，开启春雷行动、百城战役等抢占市场份额；在渠道上导入五码关联产品，通过扫码红包激活消费者和终端，并始终保持国窖批价稳定，渠道管理能力进一步提升。2、展望下半年，公司将继续按照“战略聚焦、加快突破、运营升级、全员激活”营销发展主题，有效推进业务标准建设工作，全面推动百城计划有效落地，全力以赴促进销售扩张。3、在优秀管理层带领下，当前高端国窖稳健增长，泸州老窖品牌势能持续释放，黑盖实现高速放量，产品矩阵多点开花，公司兼具成长性和确定性，将延续高质量增长。

　　盈利预测与投资建议。预计2023-2025年EPS分别为8.87元、10.96元、13.28元，对应PE分别为26倍、21倍、17倍。国窖品牌势能加速释放，股权激励释放经营势能，持续稳健增长可期，维持“买入”评级。

　　风险提示：经济复苏或不及预期，市场开拓或不及预期。