“新能源+数据中心”双轮驱动，阿尔法与贝塔共振
伊戈尔(002922)
推荐逻辑：1）产业链延伸提升附加值：公司从升压变压器拓展至箱式变电站，盈利好、空间大，预计25年全球光伏升压变压器/变电站市场达143/358亿元。公司绑定阳光电源，受益客户粘性有望切入新客户。2）磁性元器件发力车充迎放量：电车和充电桩磁性元器件毛利率高于光储，公司基数低，弹性大，23-25年车充业务CAGR有望超100%。3）切入巴拿马电源空间更广：预计25年国内移相变压器/巴拿马电源市场空间为21/69亿元，公司有望从单台移相变压器延伸至整套巴拿马电源出售，畅享AI+数字经济发展带动需求放量。
挣脱磁性元器件束缚，受益光伏地面电站建设带动升压需求提升。公司从主业电感/小型变压器发展至光伏发电后升压所需的并网变压器，实现业务多级成长。且公司不满足于此，通过配套配电柜等集成箱式变电站，提高单套附加值驱动盈利增长。2022年公司光伏升压变压器营收同比增长112.2%，配套逆变器的电感同比增长42.1%，受益产品结构优化毛利率同比提升5.2pp。公司已深度绑定阳光电源等核心客户，2022年单一大客户营收超8亿，有望通过逆变器产品客户粘性提升变压器出货，受益行业需求提振+大客户放量，驱动公司发展向好。
AI+数字经济发展带动数据中心需求提升，公司有望切入巴拿马电源迎新机。巴拿马电源具有模块效率更高，占地面积更小、建设周期更快等优势，渗透率有望逐步提升。根据我们测算，预计2025年国内移相变压器/巴拿马电源市场空间分别为21/69亿元。公司此前数据中心产品只有移相变压器，公司凭借深厚的技术积累擅长实现产业链延伸，参考公司光伏行业成功案例，未来有望成为巴拿马电源新玩家，竞争格局好，盈利高。
募投多项目实现多元扩张，支撑未来长期快速发展。公司于2020年/2022年先后两次通过非公开发行相继布局光伏、数据中心、储能等业务，并于2023年实施定向增发，三次融资合计29.3亿元。公司募投数字化工厂旨在提升自动化生产渗透率，进一步降本增效，叠加多元布局实现规模效应，盈利能力有望提升。
盈利预测与投资建议。预计公司2023-2025年营收分别为36.3亿元、47.1亿元、60.5亿元，未来三年归母净利润增速分别为25.5%/49.5%/32.9%。公司为国内磁性元器件老牌企业，产品和应用领域发展齐头并进，多业务有望给公司带来新业绩增量，给予公司2024年20倍PE，对应目标价18.4元，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示：宏观经济形势波动的风险；原材料结构性价格和供应风险；汇率波动影响公司海外业务的风险；下游需求不及预期的风险；新产品研发出货不及预期的风险；巴拿马电源渗透率不及预期的风险；新客户开拓不及预期的风险。
