2023年中报点评：Q2负极盈利基本见底，平台化布局提高盈利韧性

　　璞泰来(603659)

　　中报业绩基本符合预期。公司23H1营收78亿元，同增13%；归母净利13亿元，同减7%，毛利率31%，同减7pct；其中23Q2营收41亿元，环增11%，归母净利6亿元，环减14%，扣非净利5.8亿元，环减20%，23Q2毛利率28%，环减7pct，业绩基本符合市场预期。

　　Q2负极出货环增25%+，降价+高价库存单吨利润基本见底。23H1负极出货6.8万吨，同增24%，我们预计Q2出货近4万吨，环增25%，2H新客户放量，我们预计23年出货18-20万吨，同增50%。23H1负极均价5.1万元/吨，较22年下降17%，我们预计单吨净利近0.6万元，其中Q2单吨净利0.3-0.4万元，环降50%+，主要系Q2仍受高价库存影响，且中端动力产品占比提升，但四川新基地Q4投产将降低一体化生产成本，且高价库存我们预计2H消化完毕，Q4起单位盈利有望触底反弹，我们预计23年单吨净利0.4-0.45万元/吨。

　　隔膜一体化开始放量，基膜具备成本优势。涂覆膜H1出货21.5亿平，同增近20%，收入18亿元，对应含税单价0.97元/平，我们预计Q2出货11-12亿平，环增10%，23年出货50-60亿平，同增20%；我们预计Q2单平净利0.22元，环比持平。公司PVDF、勃姆石自供起量，芳纶、PMMA等新型涂覆材料的研发进展顺利，我们预计盈利水平可维持。基膜23H1出货0.8亿平，同增50%，其中Q2我们预计出货近0.5亿平。四川4亿平项目已量产，2H将放量，我们预计23年基膜出货3-4亿平，单平利润可达0.4元/平，处于行业领先水平。且四川卓勤9.6亿平基涂一体化设备产能已基本预定，24年基膜出货量有望达到10亿平。

　　其他业务多点开花，复合集流体进展顺利。23H1PVDF出货0.4万吨，同增44%，贡献归母净利1.27亿元，我们预计Q2贡献0.5亿元利润；锂电设备业务23H1收入20亿元（含内部销售），我们预计Q2贡献约1亿元利润，环增30%+，在手订单40亿元，23年我们预计贡献4亿元+利润；PAA、勃姆石、铝塑膜、氧化铝等我们预计Q2贡献0.5亿元利润。复合集流体进展顺利，江苏卓立一期1.6万吨复合铜箔我们预计24H1实现量产，复合铝箔完成消费电子客户的导入并获得小批量定点。

　　盈利预测与投资评级：考虑行业竞争加剧，我们下修公司23-25年归母净利预期至30.15/45.14/63.01亿元（原预期40.13/52.43/69.47亿元），同比-3%/+50%/+40%，对应PE为22x/14x/10x，考虑到公司为负极行业龙头，给予24年20xPE，目标价45元，维持“买入”评级。

　　风险提示：销量不及预期，盈利水平不及预期