五粮液(000858)
事件
公司公告 2023 年中报。 2023H1， 公司实现总收入 455.06 亿元（+10.39%），归母净利润 170.37 亿元（+12.83%），扣非归母净利润 169.41 亿元（+12.12%）。23Q2 单季，公司实现总收入 143.68 亿元（+5.07%），归母净利润 44.95 亿元（+5.11%），扣非归母净利润 44.85 亿元（+5.08%）。
五粮液产品销量+16%， 东中西部增长稳健
1） 五粮液产品销量增长稳健。 2023H1，公司五粮液/其他酒产品收入分别为351.79/67.13 亿元，同比+10.03%/+2.65%。分量价看，五粮液/其他酒产品销量分别为 2.16/7.11 万吨，同比+15.82%/+33.66%，其他酒产品增长主要来自五粮浓香酒动销表现较好；五粮液/其他酒产品单价分别为 814.77/47.19 元/500ml，同比-5.00%/-23.20%， 较 22H2 分别-1.45%/-31.67%。
2） 门店销售终端数量持续增长 。 2023H1，公司经销/直销收入分别为243.10/175.82 亿元，同比+7.15%/+11.09%。 23H1 末，公司五粮液/五粮浓香经 销 商 数 量 分 别 为 2432/682 个 ， 同 比 +1.16%/+11.62% ， 较 年 初 -2.29%/+4.12%；门店销售终端数量达 1663 家，同比+4.66%，较年初+2.02%。
3） 东、西部地区增长稳健，中部地区增速领先。 2023H1，公司东部/南部/西部/北部/中部收入分别为 117.14/35.17/143.66/44.76/78.20 亿元，同比+11.07%/-8.69%/+9.22%/-6.73%/+26.89%。
4） 合同负债 36.49 亿元。 2023H1，公司合同负债为 36.49 亿元，同比+94.46%，较 23Q1 末-34.08%。
酒类业务毛利率稳健，费用率持续优化
1） 酒类产品毛利率稳健。 2023H1，公司毛利率为 76.78%，同比-0.14pct，其中酒类毛利率同比+0.75pct 至 82.61%。 2023Q2，公司毛利率为 73.27%，同比-0.65pct。
2） 费用率持续优化。 2023H1，公司归母净利率为 37.44%，同比+0.81pct，主要来自其他收益增加以及费用率持续优化； 2023H1，公司四费率同比-1.09pct至 10.91%，其他收益+0.34pct 至 0.48%，其他收益主要为政府补助。 23Q2，公司归母净利率为 31.28%，同比+0.01pct，同期四费率同比-1.54pct 至15.95%，其他收益、投资净收益同比有所减少。
5 月以来批价较稳健，经典五粮液打造第二支柱
1） 控货去社会库存，批价表现较稳健。 短期来看， 公司 Q2 增速略有放缓，主要由于公司控货去社会库存， 23H1 末公司合同负债仍同比+94.46%至 36.49 亿元。 5 月以来，公司普五批价表现较稳健（据今日酒价数据， 5 月以来普五批价在 960-965 元/瓶间波动），较 4 月批价稳步回升（据今日酒价数据， 普五 4 月底批价约为 955 元/瓶）。
2）打造第二支柱——经典五粮液。 公司年份酒系列“经典五粮液”已成功导入市场，进入全面布局阶段，通过尊享品鉴会、 VIP 专属品鉴会，培育消费意见领袖和消费圈层，发力 2000+元价格带，打造公司第二根产品支柱。
投资建议
公司是中国浓香型白酒龙头，拥有独特竞争优势，新领导班子坚持产品&渠道改 革 ， 立 足 第 八 代 普 五 ， 坚 持 打 造 经 典 五 粮 液 第 二 支 柱 。 我 们 预 计2023/2024/2025 年公司归母净利分别为 302.22/345.11/391.39 亿元，同比增长 13.23%/14.19%/13.41%，对应 8 月 30 日 PE 分别为 20/18/16 倍（市值6,126 亿元）， 维持“买入” 评级。
风险提示
消费场景波动风险、竞争过剧风险、政策调整风险。
