2023年中报点评：销售拿地表现稳定，净利润增速筑底回升

　　招商蛇口(001979)

　　总体业绩：营收增速回落，净利润同比大幅回升。2023H1招商蛇口营业总收入达到514.42亿元，同比下降10.63%。其中房地产项目结转规模416.28亿元，同比减少16.21%，资产运营收入达到2.74亿元，同比增长40.44%。城市服务收入为7.07亿元，同比增长19.27%。2023H1归母净利润21.53亿，同比增长14.1%，出现大幅回升，也是自2021Q3以来净利润同比增速首次由负转正。我们认为归母净利润增速回升的主要原因在于：1）投资净收益同比增长。2）少数股东损益占比下降。2023H1结算毛利率下行至16.3%，结算归母净利率回升至4.2%。结算净利率与权益乘数增长，拉动ROE回升0.2pct至4.4%。

　　地产销售：2023H1保持较快的销售增速，均价小幅回落。招商蛇口上半年增速仍然保持韧性，1-6月累计实现销售额1664亿元，同比增长40.1%；累计销售面积684万平方米，同比增长40.3%。增速为2020年以来的较高水平，实现超越全国的快速增长。均价方面，2023上半年公司销售均价同比-0.2%，基本保持稳定，延续2019年至今的上升趋势。2023年上半年销售额市场占有率继续提升至2.6%的最高值，克而瑞全口径销售额排名升至第5。截至2023H1已实现销售额占年度目标50.44%。我们认为在需求端政策发力、且公司土储充裕的背景下，公司今年有较大概率实现年度目标。

　　拿地布局：2023年上半年拿地稳健，权益占比提升。在公司销售增速较高，但行业整体销售规模波动较大的背景下，公司保持稳健的投资策略，土地投资强度在龙头房企中依然保持较高水平。从权益比例来看，2023年上半年拿地金额权益占比83%，相比2022H2大幅提升。根据中报披露的项目表统计，2023H1公司未竣工土储5051万平，待开工土储299万平，总土储合计约5350万平。华东、江南、西南、深圳区域土储占比较高。我们认为公司当前土储规模充裕、布局合理，可保证较高去化率和流速，为实现年度销售目标提供有力保障。

　　投融资与负债结构：融资成本续创新低，负债规模小幅增长。2023H1剔除预收账款的资产负债率为62.86%，环比2022H2增加0.44pct。净负债率47.01%，环比减少1.08pct。现金短债比从2022H2的1.30x，降低至2023H1的1.09x，环比减少0.21x。2023H1推算口径有息负债规模2091.04亿元，同比增长6.6%，保持小幅增长。综合资金成本3.65%，环比2022H2减少24bp，续创2015年来新低。2023年6月，1年期和5年以上期LPR利率均调降10bp，公司抓住窗口期，上半年新增注册138亿元公司债，并实现公开市场融资74.9亿元。我们认为，资金成本保持低位，也有利于公司继续降低负债成本，实现规模的稳步扩张。

　　盈利预测与投资评级：预测公司2023-2025E归母净利润分别为74/105/134亿元，EPS分别为每股0.89/1.26/1.60元，8月31日收盘价对应2023-2025E的PE分别为15.36/10.84/8.52倍。我们继续看好公司在市场复苏中的销售弹性和规模成长性。因此维持“买入”评级。

　　风险因素：房地产调控政策收紧或放松不及预期。地产行业销售下行幅度超预期。公司地产销售业务和其他业务拓展不及预期。