2023中报点评：总代助推营利双增，REITs项目落地在即
九州通(600998)
投资要点
事件：公司2023H1实现收入793.57亿元（+16.73%），扣非归母净利润12.95亿元（+17.09%），经营活动产生的现金流净额5.18亿元（+125.22%）；单Q2季度实现归母及扣非归母净利润7.82亿元与7.22亿元，环比增长39.32%与26%，业绩符合预期。
总代持续贡献业绩，打造利润第二增长曲线。拆分主营业务，医药分销业务稳健增长，2023H1实现营收674.88亿元（+14.01%），毛利率6.74%（+0.01pp）；总代业务实现营收86.37亿元（+38.74%），占比10.90%（+1.74pp），毛利率16.95%（+2.45pp），其中药品总代营收49.49亿元（+48.60%），截至2023H1，公司药品总代品规数达915个（预计全年过亿品规19个）；此外，医药工业营收11.82亿元（+5.44%）、医药零售营收14.42亿元（+14.42%）。
院内渠道增长迅速，线上平台表现亮眼。拆分渠道，2023H1公司第一终端实现营收199.10亿元（+18.17%），其中公立医院同比增长23.29%，截至2023H1公司累计争取到国家带量采购2480个配送权，其中独家配送权270个（含省独家配送权102个），有效覆盖公立医院客户1.33万家；第二终端实现营收142.80亿元（+11.87%），其中单体药店同比增长24.85%，截至2023H1公司覆盖零售药店总数约37.68万家，同比增加近5万家；第三终端实现营收76.89亿元（+26.27%），2023H1公司新签约民营医院23家，累计1.33万家；B2B电商实现营收93.08亿元（+28.78%），其中互联网平台（第四终端）实现营收32.54亿元（+62.56%）。
战略转型强力推进，REITs项目落地在即。公司持续推进“万店加盟”计划，截至2023H1，已实现自营及加盟药店达15856家，门店遍布全国31省市自治区，覆盖291个地级市，共1301个县，预计2025年门店数量将过30000家。此外公司REITs项目已于8月正式提交申报文件，评估价值约14亿元，项目落地后有望重构公司轻资产运营商业模式，减少对传统债务融资方式的依赖，实现多元化收益。
盈利预测与投资评级：公司基础分销及新兴总代业务持续增长，我们维持公司2023-2025年归母净利润24.4/28.3/32.4亿元，对应当前市值的PE为12X/10X/9X，维持“买入”评级。
风险提示：经营模式风险、政策风险、市场竞争风险、应收账款发生坏账风险。
