2023年半年报点评：业绩短期承压，负极+偏光片双轮驱动

　　杉杉股份(600884)

　　事件说明。 2023 年 8 月 29 日， 公司发布 2023 年中报。 23 年 H1 公司实现营收 94.68 亿元，同减 12.11%，实现归母净利 10.13 亿元，同减 39.01%，扣非后归母净利 5.88 亿元，同减 58.62%。

　　Q2 拆分。 营收和净利： 公司 2023Q2 营收 50.18 亿元， 同减 12.61%，环增 12.79%，归母净利润为 4.40 亿元，同减 48.43%，环减 23.07%，扣非后归母净利润为 4.21 亿元，同减 47.67%，环增 153.17%。 毛利率： 2023Q2 毛利率为 20.04%，同减 5.16pcts，环增 3.65pcts。净利率：2023Q2 净利率为 9.51%，同减 6.02pcts，环减 3.83pcts。

　　人造石墨龙头地位稳固，硅基、硬碳应用持续推广。 2023 年 H1，负极材料实现营收 31.61 亿元，同减 9.69%，营收下滑的主要原因系下游需求不及预期，叠加原材料、石墨化加工价格下调以及行业产能释放加剧竞争等因素带动负极价格整体下行， 公司盈利空间缩窄。 产能方面， 公司龙头地位稳固， 目前已完成约70 万吨石墨类负极材料的产能战略布局。 新技术方面，公司硅基负极已布局宁波 4 万吨一体化硅基负极产能基地，一期产能建设中，预计 2024 年投试产， 其中硅氧产品已批量供应海外头部客户， 新一代硅碳产品已进行下游客户测试。 硬碳负极已实现在钠电、锂电和半固态电池领域批量应用，正建设千吨级硬碳产线，预计 2023 年 Q3 投试产。

　　偏光片业务产品技术加速研发，产线建设有序推进。 2023 年 H1，偏光片业务实现营收 53.06 亿元，同减 7.36%。 2023 年上半年，受终端需求疲软、下游面板厂商盈利承压等影响，偏光片产品价格同比下降， 但公司通过加快产品技术投入研发，仍持续夯实 LCD 偏光片全球龙头地位。目前，公司 VR 显示端用偏光片已完成自主开发，正积极推动客户认证和量产；公司车载用偏光片已完成技术和专利储备，正加快推进产品开发。 产线方面，杉金广州 1 条新增产线已实现量产并处于产能爬坡阶段，另 1 条新增产线已实现试生产并处于产线认证阶段；张家港产线 1 条新增产线已实现试生产并处于产线认证阶段，另 1 条新增产线处于设备安装阶段；四川绵阳产线正在按计划有序推进建设中。

　　投资建议： 我们预计公司 2023-2025 年实现营收 237.92、 284.71、 337.88亿元，同比增速分别为 9.6%、 19.7%、 18.7%，归母净利润依次为 23.11、 28.69、35.23 亿元，同比增速分别为-14.1%、 24.2%、 22.8%，当前收盘价对应 2023-2025 年 PE 依次为 13、 11、 9 倍。考虑公司人造石墨、 偏光片业务龙头地位稳固， 竞争优势显著， 产线建设有序合理， 客户开拓进展良好， 维持“推荐”评级。

　　风险提示： 政策调整风险，市场竞争加强风险，原材料价格波动风险，新产品新技术开发风险，国际贸易环境和汇率波动风险等。