航空航发材料龙头，四大事业部并驾齐驱
航材股份(688563)
投资要点
航材股份成立于2000年，控股股东为航材院，实控人为中国航发。航材院成立于1956年，是从事航空先进材料应用基础研究、材料研制与应用技术研究和工程化技术研究的综合性科研机构，现有17个材料技术领域60多个专业，累积了2500多项科研成果和千余项专利。2020年，航材院将下属橡胶与密封材料业务、飞机座舱透明件业务、高温合金母合金熔铸业务相关资产无偿划转至公司，公司业务范围由钛合金精密铸造业务拓展至目前四大业务。
公司军品业务收入占比约为70%，收入主要来自航空和航发领域。公司四大事业部分别以钛合金铸件、橡胶与密封件、透明件和高温合金母合金为主要产品，应用于航发、飞机、直升机、航天导弹等国防军工产业。2022年，钛合金铸件、高温合金母合金、橡胶与密封材料、航空透明件四类业务分别实现销售收入5.67亿元、7.13亿元、6.52亿元和3.82亿元，分别占营收的24%、31%、28%和16%，各业务毛利占比分别为16%、11%、47%和23%。
钛合金铸造事业部前身是航材院钛合金研究室，是国内航发精密铸件主要承制单位，国际市场空间广阔。钛合金铸造业务以航发中介机匣为优势产品，军品有望随国内装备需求提升保持较快增长，国际客户“双流水”制度为公司提供更多市场机遇。2022年，钛合金铸件销售收入中，来自中国航发、航空工业、航天科工的销售收入分别为1.77亿元、1.32亿元和1.13亿元，合计占比75%；来自赛峰和空客的收入分别为1.01亿元和0.20亿元，合计占比21%。随着公司募投项目对钛合金铸件精加工、半精加工能力的提升，毛坯件交付向精加工交付转化，产品价值量有望提升。此外，航材院与镇江新区管委会合作建设的镇江钛合金公司有望注入上市公司。
高温合金熔铸事业部前身为航材院熔铸中心，产品覆盖国内全部批产航发。公司高温合金母合金产品下游客户主要在航发领域、汽车/舰船用涡轮增压器领域以及生物医用领域等，在军工民用双轮驱动下收入快速增长。2022年，公司高温合金母合金业务收入7.13亿元，同比增长38%，其中，军品收入3.93亿元，占比55%，民品收入3.20亿元，占比45%。随着募投项目投产、新型设备投运，公司高温合金生产效率、成材率有望提升，公司高温合金母合金有望迎来产能和盈利能力双提升。
橡胶与密封材料事业部前身是航材院橡胶与密封研究所，产品覆盖国内几乎所有飞机型号，民用领域国产替代空间广阔。公司橡胶与密封件业务产品包括橡胶胶料、密封剂以及各种形式的橡胶制品。其中，弹性元件可用于直升机旋翼系统，橡胶密封材料及制品用于国内几乎所有飞机型号；在民用领域，橡胶与密封材料可用于民航飞机、高铁、重卡、核工业、新能源光伏电池等。橡胶与密封材料军品保持较快增长，民品国产替代空间广阔。2022年，公司橡胶与密封材料业务收入6.52亿元，同比增长18%，其中，军品收入5.50亿元，同比增长27%，占比84%。
飞机座舱透明件事业部前身是航材院透明件研究所，配套主要歼击机型号，直升机和民航等有望贡献新增量。公司透明件业务主要产品包括航空用有机和无机玻璃透明件产品，下游客户主要为国内军民用飞机主机厂。2022年，公司透明件收入3.82亿元，同比增长10%。航空装备升级换代对透明件要求持续提升，除歼击机外，公司透明件产品在其他机型的市占率有望提升，此外，公司透明件产品价值量有望提升。
公司是航空航发材料龙头，业务受军民双轮驱动，服务国内国际两个市场。随着公司募投项目投产，钛合金产品由毛坯件交付转化为精加工交付，价值量有望提升，高温合金母合金有望迎来产能和盈利能力双提升，橡胶与密封材料和航空透明件军品优势显著，民用领域国产替代空间广阔，透明件产品拓展直升机、民航等市场，有望获得新增量。我们预计公司2023-2025年归母净利润为5.97、7.95和9.92亿元，对应当前股价PE估值为47、35、28倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示
军品市场需求不及预期；民品市场拓展不及预期；产品或原材料价格波动超出预期等。
