中贝转债：国内通信网络技术建设的高新技术企业
中贝通信(603220)
事件
中贝转债（113678.SH）于2023年10月19日开始网上申购：总发行规模为5.17亿元，扣除发行费用后的募集资金净额用于中国移动2022年至2023年通信工程施工服务集中采购项目
当前债底估值为73.92元，YTM为3.30%。中贝转债存续期为6年,中证鹏元资信评估股份有限公司资信评级为A+/A+,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.20%、0.40%、1.20%、1.80%、2.50%、3.00%，公司到期赎回价格为票面面值的115.00%（含最后一期利息），以6年A+中债企业债到期收益率8.75%（2023-10-17）计算,纯债价值为73.92元，纯债对应的YTM为3.30%，债底保护一般。
当前转换平价为110.6元，平价溢价率为-9.64%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2024年04月25日至2029年10月18日。初始转股价32.8元/股，正股中贝通信10月17日的收盘价为36.30元，对应的转换平价为110.67元，平价溢价率为-9.64%。
转债条款中规中矩，总股本稀释率为4.48%。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。按初始转股价32.8元计算，转债发行5.17亿元对总股本稀释率为4.48%，对流通盘的稀释率为4.51%，对股本摊薄压力较小。
观点
我们预计中贝转债上市首日价格在130.97~145.91元之间，我们预计中签率为0.0022%。综合可比标的以及实证结果，考虑到中贝转债的债底保护性一般，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在25%左右，对应的上市价格在130.97~145.91元之间。我们预计网上中签率为0.0022%，建议积极申购。
公司是专业从事通信网络技术服务的高新技术企业，业务以通信网络建设为主，同时兼顾通信与信息化系统集成、通信网络优化与维护、通信网络规划与设计业务。公司客户均为国内知名通信企业，以中国移动、中国电信、中国联通等三大电信运营商为主，同时为中国铁塔、南水北调、中能建、葛洲坝等大型企业与政府提供专用通信与信息化服务。
2018年以来公司营收稳步增长，2018-2022年复合增速为10.85%。2022年，公司实现营业收入26.43亿元，同比增加0.06%。与此同时，归母净利润逐年波动，2018-2022年复合增速为-7.08%。2022年实现归母净利润1.09亿元，同比减少40.11%。
公司营业收入主要来源于5G新基建，收入占比稳定。2021年-2023年上半年5G新基建业务收入占主营业务收入比重分别为82.84%/82.85%/80.14%，占比稳定。
公司销售净利率和毛利率波动较大，销售费用率逐年下降，财务费用率稳中有增，管理费用率波动较大。2018-2022年，公司销售净利率分别为8.33%、8.38%、3.28%、7.63%和4.20%，销售毛利率分别为21.01%、20.14%、15.05%、19.92%和16.96%。
风险提示：申购至上市阶段正股波动风险，上市时点不确定所带来的机会成本，违约风险，转股溢价率主动压缩风险。
