固体发动机业务壁垒高筑，弹药业务历久弥新

　　国科军工(688543)

　　投资要点

　　公司为江西省军工控股集团有限公司子公司，前身为江西国科军工产业有限公司。公司产品涵盖各种导弹、火箭弹固体发动机动力模块、安全与控制模块，以及多型主战装备的主用弹药、特种弹药及其引信与智能控制产品。2019-2022年，公司业绩保持较快增长，2022年公司实现营收8.37亿元，同比增长25%，其中，弹药装备业务实现营收5.19亿元，占营业总收入62.11%；导弹（火箭弹）固体发动机动力与控制产品业务实现营业收入3.06亿元，占营业总收入36.58%；实现归母净利润1.11亿元，同比增长47%。

　　公司在导弹（火箭弹）固体发动机动力与控制领域的产品主要包括各型固体发动机动力模块以及导弹安全与控制模块，适配于不同口径、射程、燃速或其他技术要求的导弹、火箭弹。固体发动机广泛应用于各类导弹，占导弹总成本比例为5%-25%，我们预计，我国目前固体发动机市场规模约为100亿元/年。国内从事固体发动机相关业务的主要为国有院所单位，包括航天科技四院、八院部分厂所，航天科工三院、六院部分厂所，兵器工业集团部分厂所以及国科军工，壁垒较高。在导弹业务方面，公司在固体发动机领域首创的多项核心技术处于行业领先地位，直列式安全点火系统具备更高的安全性和可靠性，前景广阔，未来将受益于导弹放量，另外，随着公司技术水平不断提升，市占率也有望进一步提升。

　　公司自成立以来深耕于小口径、中口径各类型弹药的科研生产，并逐渐发展成为以小口径防空反导弹药为特色，多类型中、小口径弹药同步发展的新型弹药企业。火炮长期被誉为“战争之神”，与导弹各有所长，作为历代战争中的火力骨干，一直是战场上不可或缺的组成部分。美国弹药采购持续增长，2024财年弹药采购经费预算达56亿美元，我们预计，我国目前弹药市场规模约为111亿元/年。在小口径防空反导弹药领域，从现有订货规模、技术水平及综合能力来看，公司处于行业领先地位，在新型低成本无人机等空袭威胁下，高炮成为高效拦截手段，有望保持较快发展。

　　我们预计公司2023-2025年归母净利润为1.40、2.01和2.95亿元，同比增长27%、43%、46%，当前股价对应PE为48、33和23倍，首次覆盖，给予“买入”评级。

　　风险提示

　　导弹与弹药下游需求不及预期；固体发动机和弹药行业竞争恶化；装备采购价格变动等。a