营销投入加码拖累Q3业绩，事业部制正式落地、期待业务加速向好
上海家化(600315)
业绩简评
公司 10 月 25 日公告 3Q23 营收/归母净利润/扣非归母净利润14.62/0.93/0.36 亿元、同比-10.82%/-40.12%/-78.7%。 营收同比下降主要系国内线下零售+海外业务承压，营销投入加码短期拖累业绩表现；组织结构调整初步完成， 事业部制落地望助力公司运营质量、组织效率进一步提升。
经营分析
玉泽抖音快速增长、美加净抖音自播团队“老 Baby 天团”出圈。 1）护肤： Q3 玉泽同增 13%、连续两个季度双位数增长，7 月/9 月分别上新修敏精华/修护面霜升级版； Q3 佰草集同降 28% （其中百货&电商均双位数下降）；双妹延续靓丽、 Q2&Q3均同增 50%+。 2）个护家清： 气温偏低、六神 Q3 同降 15%，其中商超承压、电商双位数增长； 1-3Q 家安同增个位数。 3）母婴： 海外 Q3 降幅收窄， 1-3Q 启初同降双位数。
分渠道， 线下新零售优化调整成效显现，兴趣电商表现亮眼。1）线上： Q3 同增高个位数， 1-3Q 兴趣电商同增近 200%； 2）线下： 1-3Q 同降 10.6%，其中商超/CS/百货/线下新零售同比-8%/+1%/-30%/+23%。
毛利率持续优化， 加大投入蓄力中长期致使短期销售费用率上升。 Q3 毛利率同比+3.45PCT 至 57.73%，主要系高毛利护肤品类占比提升、以及受益成本下降六神毛利率提升；销售费用率 43.2%、同比大幅提升 11.7PCT，主要系加大对品牌建设和人群招新的投入；持续加强管控，管理费用率同比-0.4PCT至 11.2%；归母净利率 6.37%、同比-3.1PCT。
盈利预测、估值与评级
Q2 来营销投入加大、聚焦人群招新，蓄力长期势能；新品+代言人+平台 IP 合作+多矩阵达播运营模式逐步成熟，叠加事业部制正式落地， 期待业务加速向好。
考虑到营销投入加码拖累短期业绩表现，下调盈利预测， 预计 23-25 年 归 母 净 利 润 5.58/6.88/8.28 亿 元 ， 同 比+18%/+23%/+20%， 对应 23-25 年 PE 分别为 29/23/19 倍， 维持“买入” 评级。
风险提示
新品孵化/渠道拓展/营销投放不及预期。
