原铝复产加新投推动业绩环比高增
中国铝业(601600)
事件
10 月 25 日公司公布 23 三季报， 1-3Q23 实现营收 1884.04 亿元，同比-17.23%；归母净利 45.67 亿元，同比-0.85%；扣非归母净利44.50 亿元，同比+10.76%。 3Q23 实现营收 543.42 亿元，环比-19.83%；归母净利 19.36 亿元，环比+20.70%；扣非归母净利 20.46亿元，环比+60.52%。
点评
原铝产销提升贡献业绩增量。3Q23 长江有色铝均价 1.88 万元/吨，环比+1.66%，河南氧化铝均价 2916 元/吨，环比-0.66%，预焙阳极均价 4835 元/吨，环比-8.89%。（ 1） Q3 公司冶金氧化铝产量 423万吨，环比-0.47%，精细氧化铝产量 95 万吨，环比+23.38%，自产氧化铝外销 158 万吨，环比-11.24%，原铝产量 187 万吨，环比+22.22%，自产原铝外销 188 万吨，环比+27.03%。 下属云铝股份 6月开始复产、 8 月复产完毕，遵义铝业 7 月上旬复产完毕，公司向南山铝业购买的贵州华仁 10 万吨电解铝产能指标于 7 月中旬投产完成， 贵州华仁此前停产的 28 万吨产能于 6 月中旬复产完毕， 上述运行产能的提升贡献 Q3 原铝产销增量，冶金级氧化铝自供比例提升， 自产氧化铝外售量环比回落。（ 2） Q3 公司煤炭产量 347 万吨，环比-1.42%，外售电厂销售量 38 亿 kWh，环比+5.56%。 受益原铝产量提升带来的规模效应和云南丰水期低电价的成本优势，公司 Q3 扣非归母净利环比大幅增长 60.52%， 经营活动现金流量净额环比+58.81%至 100.94 亿元， 现金流状况显著改善。 毛利率环增 5.84 个百分点至 15.77%，净利率环增 2.69 个百分点至 6.65%。
资本结构优化， 资产减值压力缓解。 公司持续压缩有息负债规模，9 月底资产负债率 54.34%，相比 6 月底降低 1.27 个百分点。 Q3利息费用 7.76 亿元，环比-7.95%，资本结构的优化驱动盈利能力增强。Q2 公司资产减值损失 1.69 亿元， Q3 实现资产减值转回 0.73亿元，环比减亏 2.42 亿元，对利润产生的压力有所缓解。
氧化铝资产质量提升，产业链优势持续巩固。 公司对氧化铝资产计提减值并对盈利能力较弱的企业制定转型规划， 当前氧化铝单元产能利用率提升、综合能耗优化，博法项目上半年一级采矿超800 万吨，确保优质矿石供应。 公司持续推进华晟二期 200 万吨氧化铝、华云三期 42 万吨电解铝项目建设，云铝股份将 10 万吨电解铝产能指标转让给青海分公司，一体化产业链持续完善， 规模优势进一步巩固， 氧化铝及原铝产销增长可期。
盈利预测&投资评级
预计公司 23-25 年营收分别为 2768/2848/2899 亿元，实现归母净利润分别为 70.13/82.11/94.59 亿元，EPS 分别为 0.41/0.48/0.55元，对应 PE 分别为 14.44/12.33/10.70 倍，维持“买入”评级。
风险提示
产品价格大幅下跌；电解铝限电限产；生产成本大幅上涨。
