2023年三季报点评：玉泽持续趋势较好，拟组织结构调整优化

　　上海家化(600315)

　　2023Q1~Q3营收同比-4.91%，归母净利润同增+25.83%，扣非净利润同比-19.07%。2023Q1~Q3，公司实现营收50.91亿元（同比-4.91%，下同），实现归母净利3.94亿元（+25.83%），实现扣非归母净利2.98亿元（-19.07%）。单Q3看，公司实现营收14.62亿元（-10.82%），实现归母净利0.93亿元（-40.12%），实现扣非归母净利0.36亿元（-78.67%）。公司营收、业绩增速略低于市场预期。非经常性收益同比增加，主要系投资的平安基金、国泰君安股票的公允价值以及投资收益的增长所致。

　　毛利率同比提升，品牌推广费用战略增加使得销售费用率同比有所提升。2023Q3毛利率/净利率分别为57.73%/6.37%，分别同比+3.45pct/-3.12pct。2023Q3销售/管理/研发/财务费用率分别为43.2%/11.23%/2.51%/0.66%，分别同比变化+11.71pct/-0.40pct/+0.07pct/+1.20pct。营销费用率同比提升，主要系公司推广六神、佰草集等品牌和布局兴趣电商渠道的费用大幅提升。截至2023Q3末，公司存货同比下降1.2%，存货周转天数同比上升了8天。

　　线上增长趋势好于线下，兴趣电商实现高增长，玉泽持续趋势较好。（1）分渠道看：2023Q1~Q3线上增长趋势好于线下。线上渠道看，兴趣电商实现高增长，传统电商略增，特渠渠道受平台流量影响略降。线下渠道看，受KA客户整体基本面影响，我们预计商超渠道有所下降，百货渠道也持续调整。（2）分品牌看：玉泽持续趋势较好，在4月份推出新品“油敏霜”后，9月份推出升级版的“干敏霜”。受品牌投入恢复拉动，玉泽和佰草集人群基数均有一定恢复。六神受商超渠道影响暂时承压。

　　公司拟进行组织结构调整，设立三大事业部，提升综合运营效率。为进一步提升公司运营质量、激活组织效率、加速业务增长，公司拟对国内业务组织机构进行调整，具体包括设立美容护肤与母婴事业部、个护家清事业部、海外事业部，以事业部为决策主体，并对业绩结果负责。

　　盈利预测与投资评级：公司是国内多品牌的日化龙头，聚焦核心SKU和爆款打造。考虑海外阶段性承压，我们将公司2023-25年归母净利润从6.81/8.15/9.72亿元下调为5.22/6.06/7.06亿元，2023-25年归母净利润分别同比+10%/+16%/+16%，当前市值对应2023-25年PE为31/26/23X，鉴于长期多品牌多品类竞争优势稳固，维持“买入”评级。

　　风险提示：行业竞争加剧，新品推广不及预期等。