单三季度收入下滑3%，看好安全GPT战略
深信服(300454)
核心观点
单三季度收入略有下滑。公司发布23Q3季报，公司前三季度收入48.08亿元（+1.28%），归母净利润-5.46亿元（+21.69%），扣非归母净利润-6.01亿元（+24.81%），亏损收窄。单Q3来看，公司收入18.74亿元（-3.02%），归母净利润0.08亿元（+221%），扣非归母净利润-0.14亿元（+54.22%）。收入增速缓慢，主要系宏观经济疲弱和下游需求较弱，公司新增订单不理想。
毛利率稳步提升，现金流恢复较好。前三季度公司毛利率65.12%，同比提升2.8个百分点，Q3和Q2毛利率基本持平，公司对供应链优化带来毛利率回升效果较好。公司Q3收现22.04亿元（+2.42%），经营活动现金净流量1.96亿元（+88.46%）。三季报公司合同负债为12.95亿元（+19.35%）。费用投入有所收缩，销售、管理、研发费用同比+8.91%、-10.56%、-4.40%。销售费用增长主要系22年疫情期间导致的低基数；研发费用受益于引入GPT等新技术和其他有效管理手段及措施提升人均效能
公司产品力持续提升。从IDC披露的主要安全、云计算等主要产品市场份额来看，公司份额保持前列且稳定，如深信服超融合23Q2以16.8%的市占率位居第二，上半年以14.7%份额也是位列第二；应用交付23Q2份额23.24%保持第一，从21Q4后持续稳居市场第一。公司收入放缓并非竞争因素，同时产品竞争力还在持续提升。在最新的深信服桌面云新版本591中，产品已经可以支撑超10万点的超大规模部署，大规模部署能力持续进步显著。
看好AI大模型在网安领域的应用，将切实提升甲乙双方价值。公司在2016年确立了AI First的研发战略，在提升自身研发效率的同时，也推出了未知病毒检测引擎、AIops等产品。公司在大模型时代快速迭代出安全GPT2.0，可承载超80%的告警分析、事件调查、资产排查等工作，利用大模型的研判、处置速度，真正实现30秒研判遏制威胁，单一事件平均闭环时间缩减96.6%。目前，安全GPT主要融合在XDR、MSS等产品中，已在50多家客户落地试用。安全领域海量日志、情报、事件形成的知识库，非常适合大模型在安全运维领域的应用，AI将显著提升运营价值和效率。
风险提示：宏观经济影响IT支出；行业竞争加剧；新业务拓展不及预期。
投资建议：维持“买入”评级。考虑到当前宏观恢复较弱，预计2023-2025年营业收入由84.93/104.95/131.30亿元，下调为78.68/93.28/115.08亿元，增速分别为6%/19%/23%，归母净利润为3.36/6.35/10.09亿元，对应当前PE为102/54/34倍，维持“买入”评级。
