2023年三季报点评：营收稳健增长，FCBGA封装基板项目顺利推进

　　兴森科技(002436)

　　事件：兴森科技10月26日发布2023年三季报，公司前三季度实现收入39.88亿元（YoY-3.93%），归母净利润1.9亿元（YoY-63.26%），扣非归母净利润0.33亿元（YoY-91.64%）。对应3Q23单季度，公司实现收入14.23亿元（YoY-2.3%，QoQ+8.26%），归母净利润1.72亿元（YoY+8.43%，QoQ+1533.44%），扣非归母净利润0.27亿元（YoY-78.96%，QoQ+399.23%），非经常性损益主要为公司报告期出售子公司Harbor产生1.46亿元的处置收益。

　　营收稳步成长，短期高投入拖累业绩表现。2022年Q3以来，行业需求低迷以及竞争加剧等因素影响PCB行业增长，但公司通过降本增效、全面聚焦数字化转型、坚持高端封装基板投资，营业收入自4Q22见底以来在23年保持了连续三个季度逐季增长。盈利能力方面，公司3Q23毛利率为26.16%，同比下滑2.39pct，环比保持稳定，同比有所承压主要由于行业需求不足导致产能利用率下降以及竞争加剧导致价格下降；除此之外，公司净利润下滑主要由于公司FCBGA封装基板项目的费用投入、珠海兴科产能爬坡阶段的亏损以及员工持股计划的费用摊销所致。费用端来看，3Q23，公司销售/管理/研发/财务费用合计达到3.56亿元（YoY+24.49%），费用率合计达到25.02%，其中研发费用1.54亿元（YoY+48.07%，QoQ+17.69%），研发费用率达到10.85%（YoY+3.69pct，QoQ+0.87pct），创历史新高。

　　FCBGA封装基板项目顺利推进，增资并引入战略投资者提升竞争力。兴森科技作为目前内资少有几家在高端FCBGA载板领域有实际投资扩产且有实质进展的企业。公司坚定IC载板投资方向，近两年在BT载板的基础上加大高端FCBGA载板投入，目前项目进展顺利。1）珠海项目：产能0.6万平/月，已于去年12月建成并成功试产，客户认证正有序进行，并已有部分样品订单，目前公司正积极与国内外客户建立联系，争取早日导入批量订单；2）广州项目：产能2万平/月，分两期建设，一期厂房已于去年9月封顶，目前处于设备安装、调试阶段，预计Q4完成产线建设，进入试产阶段。同时，23年8月2日公司董事会审议通过《关于对子公司增资暨引入战略投资者的议案》，同意对广州兴森半导体有限公司增资并引入5名战略投资者，公司以及国开制造业专业升级基金等5名战略投资合计增资16.05亿元，目前已完成资金缴付和工商变更登记，此次增资有望增强广州兴森的资本实力，有利于推进FCBGA封装基板项目建设进程。

　　投资建议：考虑公司前期较大投入带来的费用负担及前三季度业绩表现，下调公司2023-2025年归母净利至2.42/4.04/7.36亿元，对应2023-2025年PE分别为94/56/31倍。公司FCBGA载板先发优势明显，随着IC载板产能逐步投产，有望打开长期成长空间，维持“推荐”评级。

　　风险提示：下游需求不及预期，扩产进度不达预期，行业竞争加剧的风险。