吨酒收入环比加速，利润率持续改善

　　青岛啤酒(600600)

　　事件：青岛啤酒发布 2023 年三季度报告， 2023 年前三季度实现营收 309.78亿元， 同比+6.4%； 实现归母净利润 49.08 亿元， 同比+15.02%； 扣非归母净利润 45.96 亿元， 同比+19.08%。

　　点评：

　　Q3 销量承压， 但千升酒收入环比加速。 2023Q3 公司实现营业收入93.86 亿元， 同比-4.6%， 我们认为主要系销量去年同期基数较高，2023Q3 销量同比-11.3%至 227 万千升。 从市场关注的产品结构来看，2023Q3 公司千升酒收入同比+7.5%至 4133 元， 我们认为， 虽然公司三季度总量下滑， 但是中高档及以上产品销量结构占比提升较快、 同比+8.1pct 至 40.8%， 主品牌销量结构占比同比+3.4pct 至 56.3%。

　　Q3 成本继续改善， 毛利率同比+2.9pct。 从成本端来看， 2023Q3 吨酒成本同比+2.5%至 2442 元， 与 Q2 同比增速基本持平， 叠加吨酒收入增速较快， 公司毛利率同比+2.9pct 至 40.9%， 改善程度环比加速。 从费用端来看， 2023Q3 公司销售费用率同比+0.5pct 至 11.7%， 基本稳定； 管理费用率同比持平至 3.9%。 综上， 公司扣非后归母净利润实现13.68 亿元， 同比+7.78%， 扣非后归母净利润率 14.6%， 同比+1.7pct，盈利能力持续提升， 符合我们预期。 2023Q3 公司归母净利润同比+4.74%至 14.82 亿元， 主要系其他收益同比-47.59%至 1.02 亿元， 其他收益率同比-0.9pct。

　　盈利预测与投资评级： 在今年消费力走弱的环境下， 市场担忧啤酒行业高端化增速放缓， 但是我们认为公司在山东和华北市场产品结构升级的增速尚在， 释放的利润弹性有望超出市场预期， 预计 2023-2025 年营收 CAGR 为 6.5%， 归母净利润 CAGR 为 19.6%， EPS 分别为 3.27、3.92、 4.67 元， 2023 年 10 月 27 日收盘价 84.4 元对应 2023-2025年 PE 分别为 26、 22、 18 倍， 维持“买入”评级。

　　风险因素： 中高端啤酒竞争加剧、 原材料价格上涨