稳中有“进”，迈上新台阶

　　农业银行(601288)

　　农业银行资产规模在3季度成为第二大行，前3季度盈利同比增长5.0%，预计增速居四大行首位。规模和业绩积极表现，反映公司在发挥大行担当同时，经营管理的积极转变，在强化县域业务优势同时，激发了公司客群潜力，农行业务真正实现稳中有“进”。这也是公司估值提升的基本面基础。目前公司PB估值2023N、2024N分别为0.53X、0.47X，市场估值较低，投资价值凸显，积极推荐，公司处于核心推荐组合，维持对公司增持评级。

　　农业银行3季度收入同比压力持续，净息差环比压力趋缓，但存量按揭利率的调整和化债工作的持续开展，将在今年4季度和明年造成资产端收益率下降的增量压力，而负债端成本仍有待传导和压降，公司或同步行业，持续面临息差压力。3季度资产质量较为平稳，拨备高位持续，公司家底仍较厚实，在偏弱外部环境下拥有更强的业绩缓冲能力，关注公司资本边际压力。

　　支撑评级的要点

　　盈利增速提升，盈利、收入增速预计在四大行中领先

　　农业银行前3季度归母净利润同比增长5.0%，在已披露3季报的四大行中增速居首，较上半年增速上升1.5个百分点。3季度末核心一级资本充足率10.44%，同比下降68bp，资本压力略升。

　　前3季度营业收入同比下降0.5%，增速较上半年由正转负，但在已披露3季报的四大行中降幅最小；3季度单季营收同比下降3.4%，较上季度降幅扩大2.8个百分点。业绩贡献主要来自于规模，拨备、成本、税收亦有贡献。

　　3季度总资产规模上升至第二大行，县域业务持续发力

　　公司总资产规模在3季度成为规模第二大银行。3季度末公司总资产同比增14.4%，较半年末增速下降2.9个百分点，预计资产增速在四大行中仍领先。3季度末贷款同比增15.3%，增速较半年末下降0.5个百分点。拆分看，对公贷款（不含票据）同比增长21.7%，票据贴现增长22.3%，均较半年末增速略缓，仍处高位，零售贷款同比增6.9%，较半年末增速提升。存款同比增15.8%，较半年末增速下降1.2个百分点。公司县域业务持续发力，县域贷款同比增20.3%，存款同比增14.6%，县域贷款占比持续提升。

　　息收入同比下降，息差环比降幅收窄

　　前3季度净利息收入同比下降3.2%，3季度单季息收入同比下降3.1%，较上半年降幅略收窄，较2季度降幅略扩大。公司前3季度净息差1.62%，同比下降34bp（未考虑重述），同比压力仍是资产方收益率大幅下行，而负债成本上行挤压息差。测算3季度单季净息差1.51%，环比降6bp，降幅较上季度收窄，资产收益率降幅趋缓。

　　3季度手续费略承压，汇兑损益贡献其他非息

　　前3季度手续费收入同比下降0.9%，增速相对上半年由正转负，3季度单季同比下降10.3%，手续费在3季度略承压。其他非息收入同比增长57.9%，主要来自汇兑损益贡献。

　　资产质量平稳，存量拨备仍高位

　　3季度末不良率1.35%，环比降1bp，不良额环比升1.9%，资产质量平稳。前3季度资产减值损失同比下降9.7%。3季度末拨备覆盖率304.12%，环比上季度下降0.55个百分点；拨贷比4.09%，环比微降3bp，贷款和全部拨备绝对拨备水平或仍位于四大行首位，风险抵御能力充足。

　　估值

　　根据公司3季报业绩，我们维持公司盈利预测，2023/2024年EPS为0.71/0.77元，目前股价对应2023/2024年PB为0.53x/0.47x，维持增持评级。

　　评级面临的主要风险

　　经济下行、海外风险超预期。