3Q23扣非盈利同比增长44%，看好双拐点重塑价值
顺丰控股(002352)
事件：公司发布2023年三季报，2023年前三季度归母净利润62.64亿元，同比增长40.1%；扣非归母净利润55.46亿元，同比增长43.6%。其中单三季度归母净利润20.88亿元，同比增长6.6%；扣非归母净利润18.41亿元，同比增长7.3%。
点评：
健康经营成效稳步彰显，推动扣非业绩增长。一方面收入端，公司追求高质量的业务和收入增长，经济业务回归直营体系，于2023年6月剥离加盟制丰网，单三季度速运物流业务不含丰网的收入及业务量分别同比增长7.4%和13.4%。另一方面成本费用端，公司通过持续推动多网融通、运营模式变革、精准资源规划等手段，延续降本增效，单三季度扣非归母净利率2.8%，同比提升0.4pts。
公司新业务经营拐点有望延续。1）经济业务回归聚焦直营。产品结构多次调优，21H2起陆续清理特惠专配及23年6月剥离亏损丰网后，主打“电商标快”直营体系产品；2）快运或加速利润释放。22年起受益网络融通实现净利润0.28亿元，格局好转及履约修复双轮驱动，我们预计23年进入业务稳健增长与盈利加速释放的新阶段；3）同城首次实现扭亏。公司层面，多元化订单提升韧性，科技赋能降本增效，顺丰同城经营持续优化，23H1同比扭亏，我们预计23全年有望盈利。
公司自由现金流拐点有望延续。剔除与经营无关的税费返还因素之后，公司自由现金流自2021年-40亿元转正至2022年128.70亿元，23H1自由现金流同比增长49.8%至78.75亿元，23Q3自由现金流同比增长14.8%至38.06亿元。展望未来，我们分析一方面公司业务规模增长有望带来经营性现金流持续增长，另一方面鄂州项目投产后公司资本开支或已达高峰、未来或逐步收窄，整体自由现金流有望延续增长。
鄂州项目有望带来超额催化。公司鄂州机场转运中心于2023年三季度投产，短期带来一定的折旧摊销及运营成本压力，但我们预计影响有限，未来航空产能利用率提升仍有望驱动单位成本下行；此外收入端，轴辐式网络搭建完毕且运营稳定后，航空特快件渗透率有望进一步提升、同时也有望为时效业务进一步产品分层夯实基础。
盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2025年归母净利润分别85.23亿元、117.56亿元、151.02亿元，对应PE分别24倍、17倍、13倍。公司作为综合快递物流龙头，经营拐点及现金流拐点双重凸显，我们认为当前估值安全边际较为充足，中长期价值空间广阔，维持“买入”评级。
风险因素：时效件需求不及预期；新业务改善不及预期；产能投放超预
期。
