2023三季报点评：Q3业绩环比下滑，海外矿山生产不及预期

　　赤峰黄金(600988)

　　事件：公司发布2023年三季报。2023年Q1-Q3公司实现营收50.62亿元，同比+13.10%，归母净利润5.20亿元，同比+31.24%，扣非归母净利润5.63亿元，同比+33.49%；Q3单季度实现营收16.91亿元，同比+18.25%，环比-5.29%，实现归母净利润2.08亿元，同比+1507.89%，环比-12.17%，扣非归母净利润1.91亿元，同比+1580.00%，环比-20.55%。

　　国内矿山成本下降，海外矿山生产受天气扰动。Q1-Q3公司生产矿产金10.23吨，同比+4.59%，销售10.43吨，同比+5.90%，Q3单季度黄金产量为3.35吨，环比-6.69%。Q1-Q3公司矿产金整体销售成本/现金成本/全维持成本分别为286.37/216.86/276.98元/克，同比分别变动（剔除汇率波动）+8.0%/-19.5%/-23.5%。分矿山来看，国内矿山/海外万象矿业/金星矿业全维持成本分别为211.71元/克、1385.06美元/盎司、1213.92美元/盎司，但相较于H1的211.51元/克、1331.78美元/盎司、1164.59美元/盎司，国内矿山成本稳步下降，海外万象矿业和金星矿业的成本有所上升。Q3海外矿山产量下降和成本上升的原因在于7-8月境外矿山雨季遭遇大规模降雨而产生洪水灾害，对采矿产生影响，采选品位、黄金产量略低于计划，但目前洪水影响已经消除。

　　Q3毛利率环比下滑，财务费用上升，管理费用下降。前三季度毛利率为30.77%，同比-1.64pct，Q3单季度毛利率为28.60%，同比+16.52pct，环比-5.96pct。Q3国际市场comex黄金价格环比-2.62%，国内现货黄金价格环比+2.62%，毛利率环比下降主要由于海外矿山单位生产成本上升和国际金价下行。Q1-Q3公司销售/管理/研发/财务费用分别0.05/3.55/0.25/1.26亿元，同比分别变化-16.33%/-3.20%/+18.97%/+65.91%，Q3单季度销售/管理/研发/财务费用分别为0.02/0.90/0.14/0.44亿元，环比+12.45%/-39.80%/+84.84%/+183.33%。Q1-Q3公司财务费用有所上升，Q3管理费用环比下降，截至三季度末公司资产负债率为57.17%，相较于去年同期+8.59pct。

　　项目建设稳定推进，聚焦黄金的成长型企业。公司通过矿山扩产和项目投资不断扩充产量：1）万象矿业Discovery矿区地下矿7月份已进入正式开采；2）金星瓦萨不断开拓新采矿区。3）吉隆矿业新增18万吨金矿石采选能力扩建项目主厂房建设于2023年10月完工；4）五龙矿业3000吨/日采选能力厂稳步运行；5）瀚丰矿业立山铅锌矿区千米竖井工程于年内可完成竖井设施装配，预计2024年6月正式投产；6）锦泰矿业溪灯坪金矿正式启动项目建设。

　　盈利预测与投资建议：预计2023-2025年归母净利润分别为7.27/12.13/14.75亿，对应于10月30日收盘价的PE分别为34/20/17倍，公司黄金业务具有成长性，短期经营扰动不改长期发展，维持“推荐”评级。

　　风险提示：金价波动风险，安全生产与环保风险，境外投资国别风险