煤价下行修复业绩，华电新能分拆上市高增长可期

　　华电国际(600027)

　　核心观点：

　　事件：

　　公司发布2023年三季报，前三季度实现营收907.25亿元，同比增长13.90%；实现归母净利44.99亿元，同比增长92.49%。23Q3单季度实现营收312.75亿元，同比增长3.89%；实现归母净利润19.17亿元，同比增长181.43%。

　　煤价下行推动盈利持续改善，财报质量提升。

　　今年以来，煤价持续下行，推动公司业绩大幅改善的同时，公司盈利能力得到大幅提升：前三季度公司毛利率、净利率分别为6.92%、5.42%，同比+4.58pct、+2.79pct，期间费用率4.13%，同比-0.86pct，ROE(加权)为9.83%，同比+5.66pct。，公司负债率有所改善、经营现金流也得到大幅提升：前三季度，公司资产负债率61.76%，同比-4.60pct；前三季度公司经现净额115.49亿元，同比增加22.53%，净利润现金含量高达256.74%。

　　入炉煤价下降超10%，发售电量小幅增长。

　　成本端煤价下行是公司业绩大幅改善的主要原因。长协煤方面，价格较低的长协煤（上限770元/吨）占比提升（我们判断由去年的60%左右提升到80%左右）推动公司整体入炉煤价的下降；市场煤方面，今年以来煤价持续下跌，秦皇岛5500大卡动力煤平仓价从2022年高点的1600元/吨下跌至低点的760元/吨左右，我们测算2023三季度，同比下跌幅度在400元/吨左右，目前价格975元/吨，同比仍然有较大幅度的下跌。公司前8个月入炉标煤单价约为人民币1058.68元/吨，同比下降约10.14%，我们判断入炉煤价仍有下降空间，从而推动公司盈利能力持续提升。

　　2023年前三季度公司发电量、上网电量分别为1727.13、1617.96亿千瓦时，同比增长3.33%、3.28%；公司平均上网电价0.518元/千瓦时，随着经济回暖需求改善，公司发电量有望稳健增长。

　　华电集团十四五装机目标75GW,华电新能分拆上市在即高成长可期。

　　华电新能是华电集团新能源业务唯一整合上市平台。根据2023年3月3日华电新能招股说明书，截至2022年上半年末，华电新能控股装机27.95GW（其中风电20.67GW，太阳能7.28GW）。华电新能拟建装机15.17GW，项目兼具资源禀赋好、消纳能力好、电价承受能力强的优势。2021年以及2022年上半年，华电新能归母净利润分别为72.30亿元以及49.87亿元。华电集团2021年已提出,“十四五”期间力争新增新能源装机75GW，华电新能装机及盈利水平仍有较大增长空间，从而有望为公司带来高成长性投资收益。

　　估值分析与评级说明：

　　预计公司2023-2025年归母净利润分别为53.36亿元、68.67亿元、75.48亿元，对应PE分别为9.1倍、7.1倍、6.4倍，维持“推荐”评级。

　　风险提示：

　　煤价超预期上涨的风险；电价下调的风险；新能源开发不及预期的风险等。