2023年三季度点评：单季利润受汇兑影响，报表持续改善

　　徐工机械(000425)

　　事件：公司披露2023年三季报。

　　投资要点

　　Q3归母净利润同比+24%，单季利润受汇兑影响

　　公司2023年前三季度实现营业总收入717亿元，同比下降4.6%，归母净利润48亿元，同比增长3.5%。单Q3实现营收204亿元，同比下降4.1%，归母净利润12.5亿元，同比增长23.8%。公司收入增速相对工程机械板块具备阿尔法，主要系受益海外市场高速拓展，以及高机、矿业机械等战略新兴板块快速增长。利润增速快于营收，主要受益产品结构、管理优化带来的利润率上行。受汇率变动影响，公司今年单三季度预计3.5亿元左右汇兑损失，但去年同期为汇兑收益，若扣除汇兑损益影响，预计单三季度公司利润增速50%以上，保持较好成长性。

　　混改卓有成效，盈利能力提升、报表改善

　　2023年前三季度公司销售毛利率为22.9%，同比提升2.7pct，销售净利率为6.7%，同比提升0.4pct，受益于新兴板块放量优化业务结构、混改提质增效，毛利率稳中有升。费用率端，2023年前三季度公司期间费用率为14.07%，同比提升2.45pct，其中公司销售/管理/研发/财务费用率分别为7.0%/2.6%/4.1%/0.4%，同比分别提升0.1/0.6/0.3/1.6pct，受去年同期汇兑收益、利息收入较高影响，财务费用率同比提升幅度较大。公司经营质量持续改善，截至2023年Q3末，公司应收账款/存货分别为440/330亿元，环比压降4/17亿元，前三季度经营性净现金流16亿元，同比增长6%。

　　海外市场拓展顺利，国际化长期前景可观

　　2023年上半年公司海外收入209.0亿元，同比增长33.5%，占总营收比重提升至41%。分地区看，西亚北非、中美洲增长超200%，欧洲增长超150%，中亚、北美增长近100%。分产品看，高空作业平台、铣刨机械、消防车增长超300%，全地面、随车吊、港口吊、滑移装载机增长超100%，履带吊、矿挖、压路机、摊铺机、混凝土搅拌车增长超50%，挖掘机、越野吊增长超20%。据KHL发布Yellow Table，2022年TOP50工程机械制造商总销售额为2306亿美元，徐工集团全球份额仅7%，远低于国内份额，海外市场成长空间广阔。

　　盈利预测与投资评级：我们调整公司2023-2025年归母净利润为58（原值68）/75（原值86）/100（原值119）亿元，当前市值对应PE为12/9/7倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：行业周期波动、全球化拓展不及预期、汇率波动风险。