费用调整拖累盈利，出口销量稳中有升

　　中国重汽(000951)

　　主要观点：

　　事件

　　中国重汽发布2023年三季度业绩，2023Q3营业收入307.64亿元，同比+37%；归母净利润6.55亿元，同比+83.62%；扣非净利润6.39亿元，同比+91.38%。其中，Q3营业收入105.77亿元，同比+48.47%，环比-4%；归母净利润1.59亿元，同比+336.74%，环比-42%；扣非净利润1.46亿元，同比+349.37%，环比-46%。

　　重卡销量稳步上升，经营优势继续保持

　　1）公司海外出口销量持续增长。9月重汽集团重卡出口累计实现9.9万辆，同比增长71.95%，继续占据行业半数市场份额。

　　2）国内市场累计销量稳中有升，三季度略微下降。2023Q3重汽集团累计销量19.14万辆，同比+52%，单季度销量6.16万辆，环比-1.0%。其中，国内市场终端累计销量6.70万辆，市占率14.2%，环比+0.26PCT；Q3单季度2.27万辆，环比-2.2%，市占率14.7%，环比-0.3PCT。

　　产品结构拖累整体毛利率，研发、管理费用上升导致利润下滑

　　1）产品销售结构影响公司整体毛利率。2023Q1-Q3公司销售毛利率为7.27%，同比+0.33PCT，环比-0.38PCT；Q3单季度销售毛利率为6.56%，同比+0.56PCT，环比-0.87PCT。受国内货运市场需求不高的影响，公司产品销量结构中高附加值产品有所下滑，拖累整体毛利率。2）公司Q3研发费用与管理费用增加导致利润下滑。2023Q3公司费用率为2.69%，同比-0.08PCT，其中Q3单季度费用率为3.47%，同比+0.6PCT，环比+1.4PCT。其中，研发费用率2.1%，同比+1.4PCT，环比+1.0PCT，研发费用环比提升主要受公司持续加大研发投入影响。管理费用率为0.93%，同比-0.13PCT，环比+0.92PCT，管理费用回归正常主要系二季度独生子女相关费用调整的影响。销售费用率为1.01%，同比-0.43PCT，环比-0.46PCT，销售费用环比下滑与单季度销量回落有关。财务费用率为-0.54%，同比-0.17PCT，环比-0.08PCT，财务费用下降与公司存款利息收入增加有关。

　　海外出口保持良好势头，全年有望突破26万辆，有效支撑公司业绩

　　1）中国重卡价格仅是欧洲品牌的1/3，产品品质差距不大，性价比优势突出。同时，产业体系健全，供应链稳定，交付时间短是支撑重卡出口的主要逻辑。预计全年有望突破26万辆。

　　2）明年出口高位稳定，预计仍保持在20万以上规模。俄罗斯、东南亚、非洲等出口市场销量稳定，尤其俄罗斯市场规模约有8-10万，本国重卡产业供应链不健全，产品力不足，短期内难以与中国重卡相竞争。

　　投资建议

　　公司出口优势明显，行业龙头地位继续稳固，重卡销量提升的同时单车价值有望随市场需求一同提升。我们预计2023-2025年公司营业收入约为392.72/448.05/543.75亿元，同比+36.3%/+14.1%/+21.4%，归母净利润分别为10.68/14.57/21.54亿元，同比+399.9%/+36.4%/+47.8%，维持“买入”评级。

　　风险提示

　　1海外市场需求不及预期：公司出口销量的业务占比较高，海外市场需求对业绩影响较大。