2023年三季报点评：硅料成本领先铸就护城河，组件一体化持续推进

　　通威股份(600438)

　　核心观点

　　公司2023Q3实现净利润30.31亿元，同比-68%。公司2023Q3实现营业收入374.52亿元，同比下滑11%，环比下滑9%；实现归母净利润30.31亿元，同比下滑68%，环比下滑35%；实现扣非归母净利润30.21亿元，同比下滑68%，环比下滑27%。公司2023年前三季度实现营业收入1114.21亿元，同比提升9%；实现归母净利润163.02亿元，同比下滑25%；实现扣非归母净利润156亿.42元，同比下滑29%。

　　盈利能力方面，2023年前三季度公司毛利率为29.3%，同比下滑9.3pcts；净利率为18.8%，同比下滑6.9pcts。23Q3单季度公司毛利率19.8%，同比下滑23.9pcts，环比下滑7pcts；净利率10.3%，同比下滑18.3pcts，环比下滑4.7pcts。

　　硅料出货环比提升，成本及产能持续领先。硅料价格持续走跌，根据solarzoom数据，23Q2硅料平均含税均价136元/kg，23Q3硅料平均含税均价74元/kg，环比-46%；出货量方面，我们估计2023前三季度公司出货约28万吨，其中23Q3约10万吨，权益出货量约7.5万吨，出货量环比微增；成本及产能方面，公司目前生产成本已降至40元/kg以内，硅料产能超42万吨，预计未来三年公司产能将扩展至80-100万吨，我们认为公司成本及产能均保持在行业的领先地位。

　　电池组件一体化战略持续推进。电池片方面，我们估计公司前三季度公司出货量约为57GW，其中23Q3约为21GW（含TOPCon电池约2.5GW），环比提升10.5%，因进一步实现了精细化管理控费、工艺水平持续精进，预计公司电池业务单瓦盈利水平环比向好；组件方面，我们估计公司前三季度出货量约18GW，其中23Q3约为9GW，环比提升约50%，出货量增幅显著。产能方面，目前电池产能为90GW（含TOPCon产能约25GW），后续双流25GW与眉山16GW的TOPCon有望于2024年相继投产；公司组件年产能已提升至55GW，其中盐城25GW和金堂16GW高效组件项目已全面投产。

　　风险提示：下游需求不及预期；公司产能建设不及预期；原材料价格大幅上涨；产业链竞争加剧。

　　投资建议：下调盈利预测，维持“增持”评级。考虑到光伏行业各环节产能快速过剩及下游库存持续维持高位，产业链价格向下波动剧烈，我们下调公司盈利预测，预计2023-2025年归母净利润为181.04/136.11/168.亿元（原预测为194.8/202.6/223.5亿元），同比-29.6%/-24.8%/+23.7%，EPS分别为4.02/3.02/3.74元，当前PE为6.8/9.0/7.3倍，维持“增持”评级。